水处理板块0大概念股价值解析 16页

水处理板块10大概念股价值解析2014年相关机构调研报告巴安水务：业绩保持较高速增长，关注公司外延式扩张　　事件：近期，我们调研了巴安水务，就公司业务和未来发展情况进行了交流。　　市政污水处于高景气阶段，工业园区水处理机遇凸显。市政水的提标改造及原污水处理厂的搬迁重建将促使市政污水未来较长时间段内处于高景气阶段。工业园区水处理领域，长三角、珠三角等经济发达地区大型工业园区的建设将提升园区水处理需求。水处理行业市场容量仍然巨大，公司持续受益。　　公司战略聚焦于环保水务板块，在手及新签订单支撑14、15年业绩高增长。　　公司以凝结水处理起家，目前主营业务涉及到工业、市政水处理、直饮水、海水淡化、污泥、危废的处理，未来公司的战略将聚焦于环保水务领域。目前公司在手订单超过10亿元，并有多个大项目正在跟踪中，后续有望获得更多订单。东营直饮水和石家庄污水处理BT项目下半年集中进入回款期，预计回款约3亿元。我们认为下半年BT项目集中回款将大幅增厚公司今年利润，明年海水淡化(8.3亿元)、锦州(3.3亿元)、青浦污泥、蓬莱项目将是主要业绩增长点。结合目前的在手订单，14、15年业绩高增长基本确定。　　直饮水项目二期有望启动，可在北方水资源稀缺地区复制。东营直饮水一期预计年底前完成最终审计，随后二期项目工程(规模或将超一期)将有望启动。鉴于北方地区水资源稀缺、水质较差，直饮水的安全优质、便捷等特性将有望在北方等缺水地区复制。我们认为直饮水的推广满足了北方缺水地区的饮水需求，存在一定推广价值，但项目主要推广难点可能存在于培育居民饮水的习惯、与当地政府洽谈、以及项目初期投资较大等方面。　　“海外拓展”+“基金”双线展开并购，解决技术及融资渠道不足问题。外延式增长方面，公司有计划沿两条主线进行并购。一是海外市场开拓方面，公司计划通过1)收购海外环保公司，提供技术方面的支撑；2)转变此前的海外市场拓展模式(和大型企业合作，以分包方式获得订单)，主动出击，积极谋求海外市场(缅甸、菲律宾等)的布局。二是在融资渠道方面，公司正积极研究并购基金等融资方式，以拓宽融资渠道并降低融资成本。我们认为：1)并购海外环保公司以及公司主动出击，积极谋求海外市场的布局均有望成为公司未来新的业绩增长点及看点；2)并购基金具有独特性，可在解决公司资金需求的同时，支撑公司壮大主营业务，推动公司实现快速扩张。　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.33元、0.50元和0.66元，对应最新收盘价15.70元计算，动态市盈率分别为47倍、32倍和24倍，给予公司“增持”的投资评级。　　风险提示：直饮水推广慢；BT项目回款低预期，投资加大使现金流不足风险。　　国中水务：把握拐点，路径渐晰　　我们自公司复牌以来坚定推荐，前期已出具深度报告和点评报告等，近期我们参观了国中亿思通污水处理项目现场，对公司未来农村水处理市场发展有了进一步的认识，更加坚定看好公司发展，本篇报告主要在于进一步梳理公司的投资逻辑和更新业务发展，坚定推荐。　　主要推荐逻辑：(1)管理层参与利益协同机制完善；(2)持续推行投资并购战略，努力成为水、大气污染、固废等领域的环保产业系统服务提供商，非公开发行有望加速战略转型；(3)传统业务平稳增长，农村水处理业务稳步推进，未来有望大幅贡献业绩；(4)规划与丹麦AquaporinA/S公司合作在国内设立合资公司，AquaporinA/S公司的水通道蛋白膜业务正逐步以研发为主向规模化生产发展，若成功拓展，未来发展空间巨大。\n　　农村水处理持续推进：亿思通已经累计实施超过60个小型污水处理项目，在高浓度废水处理业务方面有着丰富经验，目前主要在云贵川开拓项目，预计后续会继续外埠市场扩张。除此之外，我们预计国中水务持续开发的山东和黑龙江地区也将会采用亿思通技术，随着国中的辅助，未来在市场开拓和项目获取方面会更有竞争力。　　投资建议：暂不调整公司盈利预测，预计公司2014年-2016年EPS分别为0.15元、0.25元和0.34元，对应PE为42.2倍、24.7倍和18.2倍，维持“买入-A”投资评级，6个月目标价7.5元。　　风险提示：农村水处理市场开拓低于预期、农村水处理市场业务盈利能力低于预期、垃圾渗滤液业务增速低于预期、工业水处理市场开拓低于预期、城市供水、污水处理市场开拓低于预期、工程建设进度低于预期等；　　兴蓉投资：成本增长较快致业绩低于预期　　动态事项　　公司发布2013年年度报告。2013年，公司实现营业收入为24.17亿元，较上年同期增长12.31%；归属于母公司所有者的净利润为7.46亿元，较上年同期增长2.71%；基本每股收益为0.26元。利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利0.25元(含税)。业绩略低于预期。　　主要观点　　收入稳定增长，净利小幅上升　　公司主营业务为自来水供应、污水处理及垃圾渗滤液处理业务。2013年，公司实现营业收入24.17亿元，较上年同期增长12.31%；主营业务收入23.81亿元，较上年同期增长12.40%；其中：自来水行业营业收入为15.60亿元，同比增长14.19%；污水处理行业营业收入为7.71亿元，同比增长8.82%；垃圾渗滤液处理及污泥处理行业营业收入为4,993.84万元，同比增长14.68%。　　公司主营业务成本12.57亿元，同比上升21.02%，其中：自来水行业营业成本为8.71亿元，同比增长25.81%；污水处理行业营业成本为3.24亿元，同比增长7.96%；垃圾渗滤液处理及污泥处理行业营业成本为4,373.38万元，同比增长84.35%。　　营业利润8.67亿元，较上年同期增长3.91%；归属于上市公司股东的净利润7.46亿元，较上年同期增长2.71%。营业收入稳定增长，净利润小幅增长，净利润增幅低于收入增幅主要是由于成本增长较快。　　毛利率略降　　2013年，公司综合毛利率为47.97%，较上年同期下降了3.75个百分点，主要是由于成本增幅高于收入增幅。　　其中：自来水行业毛利率为44.21%，较上年同期下降5.15个百分点；污水处理行业毛利率为57.91%，较上年同期下降0.33个百分点；垃圾渗滤液处理及污泥处理行业毛利率为12.42%，较上年同期下降33.1个百分点。　　由于原材料、动力、人工等价格上升使得公司成本增长，2014年预计自来水七厂一期、西安污水处理厂等项目将陆续完工投产，短期内项目不能完全达产，会增大成本压力。　　环保行业市场空间巨大　　国家“十二五”规划明确提出将节能环保产业作为我国大力发展的七大战略性新兴产业之一，并相继发布《国家环境保护“十二五”规划》、《“十二五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划》、《环境服务业“十二五”\n规划》。这些规划明确要求，到2015年，全国生活垃圾焚烧规模将达到31万吨/日，全国污水处理能力增长4600万立方米/日，全国城镇干污泥处理量到518万吨/年，发展出10至20个年产值在100亿以上的全国型综合性环境服务集团，“十二五”期间我国环保产业投资总额将达到3.4万亿元，保持年均20%以上的增速。公司环保业务逐步投产，未来将受益于行业增长。　　从公司业务来看，水务业务稳定增长，环保业务积极拓展中，目前已在污水处理、垃圾渗滤液处理等有所突破。预计2014年自来水售水量将保持稳定增长。污水处理量和环保板块处理量将较快增长。　　投资建议：　　未来六个月内，给予“谨慎增持”评级。　　我们预测2014-2015年公司营业收入增长分别为11.12%和12.61%，归于母公司的净利润将实现年递增13.90%和15.44%，相应的稀释后每股收益为0.28元、0.33元，对应的动态市盈率为18.22倍和15.79倍，公司估值低于行业平均水平。我们认为，公司正在积极实施“一主多元”的发展战略，逐步形成“以水务产业为基石，新兴环保产业(垃圾焚烧发电、垃圾渗滤液处理和污泥处理)共同发展”的产业格局，目前来看水务业务增长稳定，环保业务有望快速增长，维持公司“谨慎增持”评级。重庆水务：主业稳步增长，关注外延式拓展　　投资要点　　事件：近期，我们调研了重庆水务，就公司业务和未来发展情况进行了交流。　　区域优势显著，供水业务稳步增长。截至2013年底，公司供水规模达到193.30万立方米/日。鱼嘴一期(20万立方米/日)预计9月投产，将有望使公司产能突破210万立方米/日。白洋滩水厂一期(10万立方米/日)及井口水一期(20万立方米/日)的后续项目随着市政工程及管网项目的建设推进，产能将逐步释放，利用率进一步提升。此外，重庆预计明年实施阶梯水价，将促进公司自来水销售收入及利润增长。其中，居民水价高于全国平均水平，提升空间有限，工商企业水价并不高，具备较大提升空间，尤其是二三档水价的提升将对公司供水业务产生正面影响。　　污水处理盈利能力较强，结算价格下调影响有限。公司污水处理业务采取独特的“政府特许、政府采购、企业经营”的模式，具备较高的盈利水平，毛利率远高于同行业平均水平(2013年68.15%，行业平均44.20%)。今年污水结算价格将进行调整，参考重庆市的污水处理定价模式及上轮价格调整幅度，我们认为此次价格可能会下调5%左右，虽然对公司污水处理业务收入带来一定影响，但公司污水处理业务仍将保持长期稳定的合理利润。　　主营业务及外延式增长上或将带来新期待。新董事长李祖伟先生表示将继续沿着公司发展道路，充分利用好资本平台，做强做大水务主业。公司一方面加快了现有项目的建设速度，继续扩大供排水规模；另一方面，公司将加快实施“走出去”战略，我们认为新管理团队在外地扩张及在工业园区污水处理取得突破的意愿更为充足，计划的46.5亿元营收目标有望实现。　　财务结构稳健，分红比例高。公司2013年在手现金充足，出售重庆信托后新增现金24.26亿元，预计在手现金约70亿元。公司资产负债率(34.42%)远低于行业平均(50.24%)，净利润率(46.97%)及净资产收益率(14.41%)高于行业平均水平(21.57%，8.95%)，资产负债结构好，盈利能力强。分红比例和股息率均保持较高水平公司，是中长期投资的良好标的。　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.45元、0.48元和0.50元，对应最新收盘价5.38元计算，动态市盈率分别为12倍、11倍和11倍，我们认为重庆水务区位优势明显，主业经营稳健，盈利能力及分红比例均保持较高水平，具备较高投资价值，维持公司“增持”的投资评级。风险提示：污水处理价格大幅下调风险；供排水项目进展低于预期；自来水质量标准提高，增加改造投资的风险。\n　　创业环保(A)：与天津市政府签订BOT合同，消除了水厂经营权的不确定性　　最新事件　　2014年1月17日，创业环保公告与天津市政府签订了关于纪庄子、东郊、咸阳路、北仓等4座市区污水处理厂的特许经营权协议。　　潜在影响　　在我们看来，BOT合同的签订消除了天津市4座污水厂的经营不确定性。根据该协议，保底水量为水厂设计能力的80%。纪庄子水厂搬迁工程将于今年2季度投运，一般在投运初期进厂水量较少，保底水量的确立有利于保障该厂的运营收入。　　水价调整时间早于我们预期，而下调幅度小于我们预期：BOT协议进一步表明2014年将下调水价。2014年和2015年污水价格分别为1.77元/吨和1.76元/吨，分别比2013年低8.3%和8.8%。而我们的预测为2015年起水价下调15%。另外，该协议明确了调价机制，自2016年起将会根据天津市CPI相应调整污水价。　　为体现以上因素，我们将2014年每股盈利预测下调了15.5%，将2015/16年每股盈利预测上调了12.7%/16.9%。　　估值　　上调公司H股/A股目标价，但维持H股的中性评级、A股的卖出评级。由于BOT协议的签订消除了经营不确定性，而且2014和2015年水价的下调幅度小于我们的预期，因此我们将目标EV/EBITDA从历史平均值变为历史均值+1/2个标准差。据此，我们将H股12个月目标价上调9.7%至3.59港元，对应潜在下跌幅度11.0%；将A股12个月目标价上调3.9%至人民币8.13元，对应潜在下跌幅度13.0%。目前我们的目标价格分别基于6.4倍/15.1倍的EV/EBITDA(原为5.9倍/13.9倍).　　主要风险　　上行风险：公司加大拓展市场的力度。下行风险：公司的成本控制不及预期。　　兴源过滤公告点评：进军工业水处理，转型整合值得关注　　投资要点：　　事件：9月3日，公司发布《现金及发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》，拟向兴源控股及钟伟尧等11名自然人合计支付11,371,232股上市公司股份和2000万元现金对价以收购其持有的水美环保100%股权；拟向不超过5名其他特定投资者发行股份募集配套资金不超过2000万元。　　收购水美环保，系公司进军工业水处理、布局环保水处理产业链的重要举措。　　水美环保深耕工业废水处理领域20余年，在造纸、印染、化纤等高污染行业污水处理和再生水回用领域具备较高品牌知名度和领先行业地位，成立以来累计完成国内外污水处理及中水回用工程400余项。本次交易后，公司将借助水美环保转型进军工业水处理，未来有望向市政污水处理发展，环保水处理链条布局基本完成。　　协同效益明显，利润增厚显著。公司业务主要在污泥处理领域，水美环保在工业水、市政水处理方面具备丰富经验，本次重组有望发挥双方技术优势和资源共享，打通污水处理、污泥处置全产业链，未来将合力开拓污泥处理、固废处理、土壤修复等环境治理细分市场，协同效益显著。此外，根据业绩承诺，水美环保14-16年有望贡献净利润3000、3600、4100万元，增厚明显(假设本次交易于14年内完成).\n投资评级与估值：按交易后最新股本1.65亿股测算，预计公司14-16EPS0.45、0.69和0.82元，对应15年估值39倍。公司借助浙江疏浚、水美环保精准切入环保水处理领域，打通污水处理、水利疏浚、污泥(淤泥)处理全产业链，实现从压滤机制造商到核心环保设备制造商、环保工程系统集成商和环境治理综合服务商的转型升级，协同效益显著。本次收购水美环保，进军工业水处理，未来将加大力度开拓市场，提升在工业水处理和市政水处理领域占有率。我们看好工业水和污泥处理行业发展前景，以及公司外延式扩张带来的高成长性，建议关注公司后续业务整合及项目推进，给予“增持”评级。碧水源：预中标11亿元地下MBR水厂　　预中标晋阳污水处理厂，金额11亿，占13年收入35%　　碧水源公告成为晋阳污水厂一期EPC项目中标候选人，中标价11.0亿元，占公司13年收入的35%。晋阳污水厂建成后将是全国最大的地下污水处理厂，32万吨/日，MBR和A2O组合，其中MBR部分12万吨/日，水价1.451元/吨，A2O部分20万吨/日，水价1.501元/吨。从投标人排序情况看，碧水源得分96.55，排名第一，领先第二(83.29)和第三(81.78)较多，我们预计中标概率很大。碧水源也可能在未来参与项目的运营。　　地埋式MBR水厂成为趋势　　我们看好地埋式MBR的前景，地表可以建成绿地/公园，周边地价有望不减反升。10万吨地下MBR水厂占地约50亩，前后左右地块按200亩计，若地价能净提升1000元/平，可带来土地价值1.3亿元。如果考虑MBR比传统工艺省地一半，地价按5000元/平计，还能带来土地价值1.7亿元。因此地下MBR水厂正在从广州、北京向太原、合肥、烟台这样的二、三线城市扩张。　　我们认为与几年前的地上MBR市场类似，在地埋式MBR市场上碧水源也正在取代外资企业占领大部分市场份额。地埋式水厂有望占到碧水源今年收入的一半。　　膜技术污水处理在全国增长良好　　碧水源上半年“污水整体解决方案”收入6.2亿元，同比升76%。外埠收入5.7亿元，同比增139%。受益“十二五”建设规划和地方减排压力，全国市场发展良好。今年以来公司中标项目还包括北京门头沟和密云8.8亿元、武汉三金潭2.0亿元、重庆璧山县1.4亿元、青岛海水淡化总投资27亿元等。　　估值：目标价39.7元，“买入”评级　　我们参考A股水处理设备与工程公司平均估值并给予10%折价，基于2014年34倍PE得到目标价39.7元。　　武汉控股调研快报：开始启动与碧水源合作项目　　关注1:污水厂改扩建完毕，处理量持续提升　　上半年公司龙王嘴污水厂改扩建工程已经完毕，三金潭50万吨、二郎桥、汤逊湖、黄家湖等改扩建也将于年底至明年年初完工，届时公司污水处理能力由141万吨/日提升至192万吨/日，增长36%。另外，武汉市政府规划将沙湖、二郎庙、落步嘴和北湖(待建)四个污水处理厂进行功能整合，在化工区预留用地内集中新建一座北湖污水处理厂(80万吨/日，远期100万吨/日)。该工程计划2014年内完成前期工作，2015年上半年开工，2017年底前完工，公司污水处理能力将达220万吨/日。考虑到项目为集团规划项目，短期内开工的概率不大。　　关注2:下一步将拓展污泥处理业务　　湖北省住建厅要求2013年武汉市污水处理厂污泥无害化处理率达到80%，2015年达到95%。同时根据国发(2013)36号也提出按照“无害化、资源化”要求，加强污泥处理处置设施建设，城市污泥无害化处置率达到70%左右。公司每年支付几千万给政府用于污泥填埋处置，若公司未来开展污泥处置业务，不仅将新增一个利润增长点，也将大幅节省污泥处置开支。\n　　关注3:污水排放要求提高，新增膜组件需求根据公司增发方案，将募集资金用于龙王嘴、黄家湖等5个污水厂的提标改造，改造完成后排放标准将由1级B升至1级A，三金潭由2级升至1级B。排放标准的提升需要处理工艺的改善，其中三金潭项目需要新增超滤膜组件。关注4:与碧水源合作迈出实质步伐，共同开拓国内综合环保业务7月9日公司与碧水源签订《合资协议》，出资1530万元与碧水源共同组建武汉水务环境科技有限公司，公司占51%的股权。有限公司将开拓国内城市净水、污水处理、中水回用、湖泊治理、固废处理及其他环保类项目，为用户提供整体技术解决方案。　　在去年10月达成战略合作协议之后，双方终于就合作迈出实质步伐，武汉控股拥有市场资源、运营管理优势；而碧水源拥有污水处理技术人才及产品研发优势。双方在业务上优势互补，具有强强联合、开展战略合作的基础和条件。预计未来合资公司将以武汉为中心辐射湖北及中南主要城市，将成为公司传统自来水、污水处理主业外新的利润增长点。　　关注5:等待集团资产成熟注入　　武水集团目前拥有宗关、平湖门、国棉、堤角、琴断口、白沙洲、余家头、白鹤嘴、沌口、阳逻10座自来水厂，日综合供水能力337万吨，拥有供水管网6553公里，大型供水转压站10座，供水服务面积732平方公里。根据公司发展规划，未来将在水务集团自来水业务资产盈利能力提高的情况下择机收购，从而实现水务集团自来水业务的整体上市。但目前集团水厂漏耗大、水价低，盈利能力尚不满足注入的条件，需要等待水价上调及管理改善后方可注入。　　结论：在完成了对集团8家污水厂收购后盈利能力大幅提升，并且随着这些水厂的改扩建、提标改造，未来盈利能力还将进一步提升；公司和集团已经覆盖武汉主城区自来水供应和污水处理业务，武汉市内水务服务体量有限，未来将以武汉为支点向湖北及中南地区拓展，与碧水源的合作已经开始迈出实质性步伐，未来合资公司将以水务为中心拓展综合环保业务。预计公司14、15年EPS为0.41、0.52元，PE19、15倍，我们看好公司业务拓展的空间，首次给予“推荐”的评级。　　首创股份：价值提升空间显著的水务龙头　　类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：陈青青，徐强日期：2014-09-05　　我们判断中国水务行业正面临着两大重要产业趋势：①政策从强调达标排放到强调总量控制(水价提升和再生回用)；②市场化程度提升带来的行业集中度提升。结合这两个趋势分析，我们认为首创面临显著价值提升空间。　　水资源重新定价+集中度提升趋势下，存在显著价值提升空间的全国水务龙头①空间1:新政策强调水资源重新定价，水务公司面临价值重估机遇，弹性首创位列前三，详见我们此前专题报告；②空间2:首创作为全国龙头(资金能力至少40-60亿)外延空间在水务集中度提升趋势下打开；③空间3:公司处理能力1360万吨/日，仅次于北控1700万吨/日，全国第二；而公司市值160亿，北控市值350亿。公司并购、技术等方面竞争力突出，正处于关键转折期，随着公司考核机制转变，盈利和估值均有较大提升空间。　　北京国企改革背景下，制约公司价值发现的核心因素有改善预期公司的实际控制人是北京国资委下属的首创集团；公司项目多分布在沿海地区，吨水收入优于行业水平，制约利润释放和市值的核心因素是国有体制。①公司的毛利率相对较低，费用率相对较高；②三年来平均增速8%，北控平均29%，估值差异明显。北京国企改革加速背景下，公司激励机制面临改善契机。　　管理层改变，完善考核机制，促使公司加速成长今年首创集团管理层改变，公司考核机制已更市场化，未来增速将提升：①增长点1:处理不良项目回笼资金，外延扩张步伐加快。公司今年23亿元出售效率较低的京城水务回笼资金，加速优质项目外延。预计今年公司新增项目规模将从历史的100万吨/年增加到200万吨/年+，持续外延进展可期。\n　　②增长点2:农村水处理市场优势明显，有望有超预期的表现。我国农村水务市场空间巨大，随着财政资金的逐步到位，行业处于加速发展期。今年7月公司收购嘉净环保51%股权，拓展农村水处理市场，目前在江浙等地区已有项目基础，未来目标项目市场仍集中在发达地区。我们认为，公司能够与嘉净环保形成良好的协同效应，同时公司的垫资能力较强，后续项目进展或超预期。　　③增长点3:工程改造市场成为新增长点。公司引入丹麦技术，在用地紧张的污水处理厂改造方面优势明显，伴随部分地区污水处理标准提升，公司城市污水处理厂改造工程市场收入也将成为新的利润增长点。　　盈利预测与投资评级：有主题+有完全边际(增发价6.18元)、有提升空间我们预计公司14-16年EPS为0.26/0.34/0.45元(按增发后总股本计算)，对应PE为26/20/15倍。今明年是公司业绩增速提升转折之年，盈利和估值均存在提升空间；同时受益水十条和国企改革等主题，是有安全边际、有主题、又有较大改善空间的投资标的，给予明年25倍，合理估值8.5元，“推荐”评级。　　大禹节水：再进下游，打造节水增收农业标杆　　事件　　大禹节水发布公告，公司所筹划的重大投资项目--《河西走廊黑果枸杞高效节水灌溉产业化示范项目》获得甘肃省工业和信息化委员会备案登记。　　本次项目拟投资25.15亿元，建设期为6年，以大本营甘肃省酒泉市为核心，张掖、武威、金昌、白银等4市为辐射带动区，总规划面积达50万亩，用于种植黑果枸杞，套种苜蓿，其中核心试验基地2万亩、标准化示范区10万亩。　　评论　　可锁定并扩大主业竞争优势：公司以节水灌溉材料、节水灌溉工程施工为两大主业，是我国知名的细分领域龙头。　　但整体来看微灌溉子行业在我国仍然处于起步阶段，被接受程度仍然在缓步提升过程当中，我们于之前的以色列专题报告当中提到相应龙头企业通过下游分成模式(种植收益中按一定比例分给节水灌溉设备企业)获得了良好的发展效果，我们认为大禹本次项目的设立也有望重现这一历程，通过直接涉足下游，这种模式实现对于政府、企业、农户的三赢，对政府、农户来说，可以更有效的加快当地现代农业进程，更扎实的完成节水灌溉相关的规划任务，并且提升当地经济，解决就业，对于企业来说，涉足下游有利于充分发挥出设备的效用，提升和锁定企业自身主业的收益，并起到良好的广告作用，因为示范效应一直是最有效的广告手段，在农户对微灌溉多数仍存有一定疑虑的情况下，可以为最终打开终端市场做好铺垫。河西走廊项目是公司沿袭此条思路迈出的第二个大的步伐，此前公司在广西崇左已经开展了20万亩甘蔗种植项目，而且预计面积有望进一步扩大，项目预计在明后年会逐步产生贡献，加上河西走廊项目，“南北共振”的局面将逐步形成。仅从订单影响来看，我们按示范影响各100万亩，亩均投资1500元(“地埋式”滴灌铺设成本相对较高)测算，将带来30亿左右的订单贡献。　　可获取可观种植收益：微灌溉从本质上来说是生产技术一种，“节水节肥节工、增产增收”\n是其影响生产的主要途径，公司涉足下游虽然有一定不确定性，但我们对公司最终的成功仍然较为乐观，首先：对于规模化经营面临的土地流转问题，公司所拥有的土地权属问题较少，而且多数不是农民的核心熟地，产生摩擦阻力的概率较低，而此次河西走廊项目的50万亩土地更是如此(5万亩公司流转土地，7万亩土地为集体土地，38万亩土地为荒地，处于无人承包状态)，第二：公司精选的品种种类+微灌溉本身具有优势叠加保障项目效果，我们于之前的以色列专题报告当中列举了很多微灌溉增产增收的例子，由于实现了水、肥精准化投放，以及减速轻了非作物区域非作物生物的影响(如杂草、病菌等)，微灌溉往往具有很好的增产效应，而此次两个项目当中，公司精心挑选出甘蔗、黑果枸杞两个品种，都是在微灌溉技术极具增产潜力的品种，再加上涉足下游，与种植产出利益一致化之后，我们相信，项目能够高质量的完成并为最终达到增产效果打下基础，第三：两个项目都符合当地政府的规划诉求，广西项目由于甘蔗是当地重要作物，现代化、规模化经营提升效益与当地政府利益相一致(广西“双高”基地建设项目)，河西走廊项目符合当地政府对于黑枸杞经济作物的发展规化(《甘肃省“十二五”农牧业发展规划》等)，也对当地环境改善、当地经济发展起着拉动作用，同样符合当地政府的诉求。　　传统业务：公司的传统业务仍将快速发展。政府投资方面，目前正在加速实施的项目包括，河西走廊高效节水灌溉项目(91.7亿元)、敦煌水资源生态建设项目(47亿元元)、东北四省区节水增粮项目(380亿元)、甘肃安全饮水项目(16亿元)、全国高新节水小农水重点县项目、中央财政小型农田水利建设项目、全国高标准农田建设项目等，行业快速增长是大势所趋，我们认为这一趋势至少将持续到2020年，已有项目大部分在西北地区，公司有绝对高的占有率支撑，保障公司未来几年的增长，目前公司订单充足，且对订单来源有所选择，显示需求仍然比较旺盛；零售方面：随着土地流转的推进，越来越多的种植大户吸收并接受这种模式，这也是我们前期在东北的最大感受之一，这块市场目前占比10%，未来也还有很大的空间，大禹作为目前的行业龙头也将充分受益。　　投资建议我们认为河西走廊项目对于公司的意义深远，将会进一步打开公司的市值空间，我们预计广西(按50万亩计算，现有20万亩)、河西走廊项目(50万亩)全部达产后，将会实现年净利润2亿元、11亿元左右，如项目实施顺利，我们认为将支撑起至少130亿市值，相较目前公司37.08亿市值空间很大，继续提示“买入”。碧水源：业绩符合预期，看好长期发展　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：邵琳琳日期：2014-10-29　　业绩基本符合预期：2014年前三季度实现营业收入12.93亿元，同比增长2.59%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长25.94%，实现基本每股收益0.16元；其中第三季度实现营业收入2.98亿元，同比下降31.7%，实现归母净利润0.31亿元，同比增长2.24%，实现基本每股收益0.03元。　　全年业绩增长可期：前三季度净利润增速快于营业收入增速，主要原因来自BT投资业务产生的投资收益(净利润增长贡献率达91%).　　前三季度期间费用率达17%，同比增加7个百分点，其中主要在于财务费用率上升较快，系银行贷款增加导致贷款利息增加所致。考虑到公司项目收入确认主要集中在第四季度，仍然看好全年业绩增长。　　持续看好投资价值：1)膜技术领域领军者：连续建成多个地下式MBR再生水厂，未来有望占领更多市场份额，同时，公司生产的DF膜也完成示范工程建设，将带来新的业绩增长点。2)全国多地布局，延续PPP模式：公司目前已经成功开拓北京、上海、天津、云南、江苏、内蒙古、湖北、湖南、贵州、陕西、新疆、山东、广东、山西、吉林等地区，并继续延续混合所有制“PPP”模式，推动公司膜技术进入新的区域水务市场。3)“水十条”利好膜法水处理：“水十条”预计年内出台，将提高污水排放标准，从而提升膜法水处理需求。　　投资建议：暂不调整公司盈利预测，预计2014年-2016年EPS分别为1.17元、1.64元和2.22元，对应PE为23.8倍、16.9倍和12.5倍，公司为MBR市场当之无愧的龙头企业，在手订单充足，看好MBR行业发展，维持“买入-A”投资评级，6个月目标价35元。\n　　风险提示：项目开拓进展低预期、应收账款风险等　　国电清新：股权激励高标准严要求，公司发展进入全新阶段　　类别：公司研究机构：民生证券股份有限公司研究员：袁瑶，龙雷日期：2014-11-26　　一、事件概述。　　公司11月24日晚间公布股权激励计划(草案)：此次股权激励计划涉及对象86人，包括公司董事、高管、中层管理人员、业务(技术骨干)以及董事会认为需要进行激励的相关员工。　　激励计划拟向激励对象授予1500万份股票期权，占总股本5.328亿股的2.82%。　　其中。首次授予1352万份，预留148万份。　　首次授予股票期权的行权价格为21.81元。　　首次授予股票期权自授权日起满12个月后，激励对象应在未来36个月内分三期行权，行权数量比例分别为30%/30%/40%。　　业绩考核指标为归属上市公司股东扣非后净利润增长率，要求以2014年净利润为基础，2015-2017年净利润增长率分别不低于85%、170%、270%。　　二、分析与判断。　　股权激励业绩考核高标准严要求，显示管理层对公司未来发展充满信心。　　本次股权激励计划考核指标要求2015-2017年净利润增长率在2014年基础上分别不低于85%、170%、270%，未来3年复合增长率约55%。根据公司三季报中对2014年全年业绩所做预测为增速40%-60%、净利润2.52亿元-2.88亿元取中位数计算，即2015-2017年归属净利润需分别达到5亿、7.3亿、10亿以上，也即2017年净利润达到2013年的5.6倍以上，如此高增速的考核标准充分显示出管理层对公司未来发展充满信心。　　火电深度减排全面开展，公司主业进入高速成长期。　　雾霾倒逼之下，燃煤发电机组的大气污染物排放标准不断加码，随着常规脱硫脱硝对减排的边际效应递减，包括“超低排放”在内的更严格的要求开始进入普及阶段，火电深度改造市场容量预计将达到405亿元以上。公司长期专注火电深度脱硫除尘技术的研发和推广，拥有完全自主知识产权的湿法脱硫核心技术、超净脱硫除尘除雾一体化技术，并取得国际领先的干法脱硫技术使用权，在未来深度改造市场具有很强的竞争力。此外，公司脱硫脱硝特许经营规模名列行业前茅，目前地方对实施超低排放的火电机组已展开新一轮补贴政策，不仅工程数目会大幅增加，运营项目的盈利能力也将提升，公司还将借助其丰富的业绩优势在特许经营市场进行扩张。　　大气治理主业迎来黄金发展期。　　第二主业陆续建成投产，新增长点业绩将开始兑现。　　公司近年来围绕“节能、环保、资源综合利用”，设立和收购了清新节能公司、赤峰博元公司、中天润博公司等，开展余热利用、煤焦油加氢、再生水及污泥处置等业务。自明年开始，这些项目将陆续建成投产，目前赤峰博元的15万吨煤焦油加氢项目已进入到试车阶段，清新节能的莒南供热项目预计明年初开始逐步投运，石家庄塔坛项目也将在二季度开始运行，中天润博旗下临汾、西咸新区、太原等水处理项目也将陆续建成投运，为公司业绩带来新的增长点。　　积极拥抱资本市场，极大提升长期增长潜力。　　公司今年来先后与青云创投等合作成立产业基金，并由大股东世纪地和减持2633万股(约占总股本的4.94%)与和君系联姻，均标志公司在资本运作方面更为积极主动。股权激励计划的实施将为公司带来新的活力，公司内部治理进一步得到优化，与和君系等合作将增强公司资本运作的能力，为未来跨越式发展建立良好的基础，综合看其长期增长潜力得到了极大的提升。\n　　三、盈利预测与投资建议。　　我们预计公司2014-2016年净利润分别为2.77亿元、5.30亿元、7.83亿元；折合EPS分别为0.52元、1.00元、1.47元，对应当前股价PE39、21、14倍。维持“强烈推荐”评级，合理估值28元。四、风险提示：股权激励计划实施尚需经过董事会、证监会、股东大会审议或投票通过。津膜科技：发布增发预案缓解资金压力　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：张浩日期：2014-11-14　　事件：　　公司11月11日晚发布非公开发行A股预案，拟募集资金总额不超过3.99亿元，其中1.20亿元用于补充工程配套资金、2.15亿元用于东营项目、0.64亿元用于新型膜材料研发及中试。若按停牌前市场价格计算，本次非公开发行A股股票数量约不超过0.17亿股，占发行后总股本的6%。本次发行对象为不超过5家特定对象，以现金认购，本次发行的定价基准日为发行期首日。　　点评：　　展望2015年，“十二五”进入收官阶段，水处理设施的投资建设市场将迎来快速发展，膜法水处理以其较高的出水品质更多的获得市场青睐。并且，鉴于今年政府业主方出现较多延期现象，部分订单转移至2015年。因此，无论是市场还是公司基本面均有较大增长空间。工程类业务与膜销售业务的拓展均有赖于公司可支配现金数量。　　我们认为公司在这一时点上公布增发方案，首先，有利于在建BOT项目的顺利推进，并如期确认膜产品与工程方面的收益。其次，缓解资金压力，为拓展工程类业务奠定基础。最后，优化债务结构，降低公司负债率。　　承接大型BOT项目使公司现金流紧张：公司自成立以来，主要盈利模式为销售膜产品和承接水处理EPC工程业务。项目回款较为及时，财务负担较小。今年，公司携手胜利油田孚瑞特置业有限责任公司，以二者合资公司的名义，与东营市城管局签订东营市东城南污水处理BOT项目，工程计划投资3.05亿元。三季报资产负债率23.17%，同比升高6.31pct，在手现金1.8亿元，相较于BOT项目投资体量，公司资金压力显著上升。　　增发后在手现金充裕有利于拓展工程业务：工程业务是公司的业务主线之一，过去三年在毛利润中占比均在65%以上，是公司业务拓展的重要方向。由于工程类业务需要垫资建设，在手资金多寡直接决定公司承接项目总量。本次非公开发行的募集资金中，1.20亿元用于补充工程配套资金，为公司2015年拓展相关业务奠定基础。\n　　并购重组预期并未完全消除：公司在今年六月重组失败复牌后仍处于重组静默期，因此，短期内无法重启这一计划。但我们认为，增发成功后可将已投入BOT项目资金置换出，公司仍有充足现金考虑并购重组事宜，这一预期并没有完全消除。　　盈利预测：增发后公司在手现金增加，有助于降低财务费用，对冲部分摊薄效应。鉴于东营项目的高利润收入将在明年确认，并且重构后的营销体系，经过今年的磨合期后有望在明年发力。我们预测15年EPS为0.58元，参考环保水务行业成长性个股的平均估值水平，给予公司2015年45倍目标动态PE，目标价26.1元，维持增持评级。　　风险提示。　　(1)工业水处理项目落地受政策影响，不确定性较大。　　(2)行业竞争加剧，使公司盈利能力下滑。　　首创股份：收入稳步增长，资产梳理将提升公司盈利水平　　类别：公司研究机构：方正证券股份有限公司研究员：梅韬，郭丽丽日期：2014-11-04　　事件：　　公司发布三季报，前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；实现归属于上市公司股东净利润2.21亿元，同比增长1.19%；EPS0.1003元/股。　　点评：　　收入稳步增长，工程建设、电器拆解成新增长点　　公司前三季度实现营业收入28.49亿元，同比增长24.19%；其中三季度收入分别为10.43亿元，与二季度基本持平。公司通过BOT、收购兼并等方式积极开拓水务市场，水处理规模持续增长。在传统水务外延式扩张的同时，水务工程建设和电器拆解业务成为公司收入增长的又一动力。　　收入结构变化导致毛利率有所下滑　　公司销售毛利率38.77%，同比下降6.32个百分点，环比也呈现下降趋势。收入增长结构的变化是毛利率下降的主要原因。毛利率较低的水务工程建设、电器拆解业务是今年公司主要收入增量，使得公司营业成本同比增长38.47%。财务费用、营业外支出拖累业绩，净利润微增1.19%公司销售费用、管理费用保持稳定，由于公司长、短期借款增加导致前三季度财务费用增加1.14亿元。此外，由于子公司本期报废固定资产增加，公司营业外支出比去年同期增加0.54亿元。财务费用、营业外支出拖累公司净利润增长，前三季度公司归属净利润2.21亿元，微增1.19%。从单季度来看，三季度净利润0.91亿元，与二季度持平。　　出售绿基公司股权，有望增厚四季度利润约2亿元\n　　公司10月29日发布公告，拟通过协议转让的方式转让所持有的绿基公司51.28%股权，转让价款拟定为4.62亿元。公司持续梳理资产，有利于进一步聚焦水务、环保等主营业务，有利于公司的资产优化、产业链延伸与战略提升。截止2013年，绿基公司投资成本期末余额2.76亿元，此次股权转让若能在年内完成，有望增厚四季度非经常性利润约2亿元。　　四大因素驱动公司水务资产盈利能力提升　　低收益资产和高费用率拉低了公司资产价值，公司盈利水平提升将使公司资产价值获得重估。我们认为，公司盈利水平提升将受到四方面因素驱动：1)剥离低盈利性地产及京城水务资产，寻求战略转型；2)阶梯水价推广提升自来水业务盈利水平；3)污水再生利用势在必行，推动污水资产价值提升；4)国企改革背景下激励预期推动公司管理改善，提升净利率。　　收购嘉净环保，农村水处理业务值得期待　　我国农村水处理市场的需求急迫、前景广阔，在地方政府推动下有望提前启动。近期首创股份通过收购苏州嘉净环保51%股权进军该领域，公司瞄准有财政实力的东南沿海发达地区，大力拓展DBTO模式的农村水务项目，目前在江苏、浙江等地区已有项目储备，未来将作为重点方向来发展，农村水务业务值得期待。　　盈利预测与评级：　　不考虑水价改革预期，我们预计公司2014和2015年EPS分别为0.27、0.36元(考虑增发摊薄)，当前股价对应P/E分别为28X、21X。公司是兼具水资源化和国企改革预期的主题性投资标的，现价有较强安全边际，维持“强烈推荐”评级。　　风险提示：　　(1)市场扩张及投资风险；　　(2)水资源化改革低于预期。　　南方汇通：反渗透膜厚积薄发，期待重组凤凰涅槃　　类别：公司研究机构：广州广证恒生证券投资咨询有限公司研究员：姚玮，徐闯日期：2014-05-05　　中国南车重组承诺期限渐近，公司将完成华丽蜕变。公司货车业务与大股东南车集团形成的同业竞争问题一直没有解决，目前距离南车重组承诺的期限渐近，公司资产重估预期强烈。公司旗下的时代沃顿和大自然科技是公司多元化业务拓展中培育出的优质资产，未来资产重组中将时代沃顿和大自然科技剩余股权置入上市公司是大概率事件。在技术积淀、市场需求、产能释放等多维度驱动因素下，时代沃顿和大自然科技将推动公司资产重估，由传统装备制造华丽转型为环保新材料高新科技公司。　　时代沃顿为复合反渗透膜龙头，成长前景巨大：复合反渗透膜在工业净水、家用净水器、海水淡化等领域的需求将保持强劲增长。家用净水器RO\n滤芯市场规模将保持50%的年复合增速，2020年将超120亿元；舰船等海水淡化能力的提升为复合反渗透膜打开广阔的想象空间。目前国内80%以上的反渗透膜市场仍被陶氏、日东电工等国外巨头垄断，进口替代潜力巨大！时代沃顿技术实力强，是国内反渗透膜领域绝对龙头。时代沃顿突破国外大型膜制造厂商的技术封锁，逐步掌握了反渗透膜制备关键核心技术，强大的技术储备为公司反渗透膜业务建立宽阔护城河。　　沙文基地项目或提前投产，产能瓶颈得以释放。公司在沙文基地投资2.6亿元建设反渗透膜及超滤膜项目，新增年产900万平方米的生产能力，使企业膜材料年生产能力达到1700万平方米。产能释放将打开复合反渗透膜和膜组件业务新增长空间。　　大自然科技有望成为公司新的业绩增长点：大自然科技具备天然山棕丝原料壁垒和技术优势，是我国植物纤维材料领域的领导者。近年来大自然经营业绩持续快速增长，企业步入了快速成长的轨道。　　2013年9月，公司启动大自然沙文工业园建设(整体搬迁及改造)项目，设备升级和新增产能将推动大自然业绩持续提升。　　盈利预测与估值：基于公司现有的业务架构，我们预计公司14-16年摊薄EPS分别为0.19、0.25、0.35元，当前股价对应PE分别为52、41、28倍。考虑到重组承诺期限渐近，公司估值提升预期强烈，在技术、市场和产能等多维度驱动因素下，公司反渗透膜业务将再度步入高速增长通道。首次覆盖，给予公司“强烈推荐”评级。风险提示：重组方案进展低于预期，沙文项目进展缓慢。永清环保：工程业务毛利率下行拖累利润增速，技术与资本储备殷实，静待土壤政策风起　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：张浩日期：2014-10-28　　事件：　　永清环保今日发布3季报，1-3季度实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%，归属母公司股东净利润0.47亿元，同比增长1.26%，综合毛利率为16.19%，同比降低4pct，基本每股收益0.24元。　　此前，公司于10月10日发布前3季度业绩预告，预计归属母公司股东净利润同比增长0%-10%，3季报内容与之相符。　　点评：　　根据2014年中报与三季报数据，公司传统工程业务仍旧保持快速增长，但是毛利率水平下降拖累综合利润率。我们认为，随着脱硫脱硝市场逐步饱和，价格战将不可避免，因此毛利率下行可能成为长期趋势。土壤修复业务的增速慢于市场预期，但公司已从产业链布局、技术储备和资本实力方面做好了迎接土壤修复市场盛宴的准备。鉴于“十二五”期间仍是土壤修复的示范项目探索阶段，“土壤十条”\n可能于明年颁布，公司明后两年的业绩将有显著提升。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。　　公司近期动态　　永清环保自上市以来，积极布局多元化环保业务平台，先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝、土壤修复和生活垃圾焚烧等环保业务板块。2014年以来，公司主要活动包括以下几方面：　　(1)成立永清东方布局除尘板块：9月23日永清环保公告与珠海克林格林合资设立湖南永清东方除尘系统工程有限公司，公司控股60%，为布局新型高效静电除尘器项目、开发烟气处理清洁岛建设和运营市场做技术准备。随着脱硫脱硝市场逐步饱和，大气雾霾问题持续升温，除尘将成为大气治理的下一个热点话题。公司有望在现有客户资源的基础上，在除尘业务中获得新的业绩增长点。　　(2)收购株洲湘银弥补资质短板：9月18日，永清环保以现金出资5000万元对湘银园林进行增资(其中1000万元计入资本公积)。增资后湘银园林注册资本为5000万元，永清环保持股80%。湘银园林持有城市园林绿化(二级)和市政公用工程施工总承包(三级)两个资质，可填补永清环保在园林及市政总承包资质方面的空白，对公司在土壤修复业务领域将形成有利的补充。　　(3)定增募资17亿改善债务结构：永清环保以25.75元/股的价格向湖南永清投资集团有限责任公司等五名特定对象增发0.64亿股，认购后36个月内不得转让。募集资金16.55亿元全部用于补充公司流动资金。公司此举，意在满足公司实现综合环境服务提供商战略的流动资金需求，为今后承接大型脱硫脱硝工程、土壤修复和垃圾焚烧项目做好准备。　　而大股东增持也有助于提升市场对于公司前景的信心。　　2。财报分析　　(1)收入：　　2014年前3季度，公司实现营业收入6.41亿元，同比增长32.17%。单季度来看，1~3季度收入分别为1.16亿元、3.05亿元和2.20亿元，同比增长10.09%、69.15%和10.39%，3季度业绩增速环比回落。　　目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理(即土壤修复)业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。　　(2)盈利：工程承包业务毛利率下滑拖累综合毛利率\n　　前9月，公司综合毛利率为16.19%，同比下降4pct。单季度来看，1~3季度分别为16.57%、15.23%和17.32%，同比降低-5.42%、-2.14%和-4.37%。根据2014年中报数据，占收入比重86%的工程承保业务毛利率下滑直接导致综合毛利率同比下降。经过“十一五”和“十二五”两轮集中的市场空间释放，脱硫脱硝市场容量日趋收窄，企业之间竞争向价格战演变，因此，脱硫脱硝业务毛利率下行拖累综合毛利率或成为长期趋势。　　(3)期间费用：　　前9月，公司期间费用共计0.41亿元，同比增长9.04%，占比营业收入降低1个百分点。其中，销售费用0.13亿元，同比降低11.54%；管理费用0.34亿元，同比增长18.61%。财务费用-0.06亿元，同比降低12.13%。　　(4)现金回流：回款情况显著向好　　前3季度，公司经营性现金流入0.61亿元，同比转负为正，增长312.48%，显著快于收入增速(32.17%)。从占营收比例来看，前3季度占比9.55%，同比升高15pct。单季度来看，1~3季度分别占比-12.48%、21.73%和4.30%，同比升高11pct、7pct、20pct。受益于工程项目开始逐渐回款，3季度现金流占比大幅回升。　　3。公司重要看点　　(1)综合性环境问题治理平台　　永清环保作为目前A股市场上较为全面的环保平台型企业，业务先后覆盖能源化工水处理、电厂与钢铁厂脱硫脱硝业务、土壤修复和垃圾焚烧等业务板块。随着公司定增后在手现金大幅提升，可将触角伸向更多细分领域，为客户提供更全面的环境问题治理服务，垄断区域市场，实现业绩的显著提升。　　(2)土壤修复产业链布局完成静待政策风起　　土壤与地下水治理是继大气治理和水处理之后环保板块新热点，也是众多具有资本实力、技术储备和政府公关资源环保企业的必争之地。永清环保地处湖南，受益于《湘江流域重金属污染治理实施方案》，斩获多个重金属土壤修复示范项目。目前，公司初步完成了药剂生产-技术储备-项目施工的产业链布局，且定增后资本实力显著提升，为逐鹿土壤修复市场做了充足的准备。　　目前，湘江流域重金属污染治理以污染企业的拆迁、升级改造、历史遗留固废处理等源头治理为主，土壤修复项目还处于试点阶段，市场尚未全面启动，因此今年公司的重金属综合治理(即土壤修复)业务并未显示出爆发性增长，我们预计明年随着“土壤十条”落地，湘江流域重金属土壤修复市场逐步释放，公司业绩将有显著提升。　　4。盈利预测及评级\n　　我们预测公司传统的脱硫脱硝业务在未来一段时间内仍可保持优势，且明年随着国家土壤法律和规划的颁布，公司在土壤修复方面将有突破性进展。我们预测2014-2015年EPS分别为0.36元/股和0.50元/股。鉴于公司业务覆盖面较广，难以找到业务板块较为一致的可比公司。综合考虑公司的成长性水平和明年“土壤十条”颁布后将提升相关标的的估值水平，给予公司2015年65倍目标动态PE，目标价32.5元，维持中性评级。