股权众筹行业分析2016年度深度分析报告 56页

'股权众筹行业2016年度深度分析报告 1.1行业简介1.1.1股权众筹定义1.1.2股权众筹与传统股权投资的区分1.2发展历程1.2.1国外行业发展情况1.2.2国内行业发展历程1.3行业现状统计1.3.1股权众筹平台数量分析1.3.2股权众筹平台地区分布1.3.3股权众筹平台筹资规模分布1.3.4股权众筹平台成交项目数分析1.3.5股权众筹平台成交额分析1.3.6股权众筹平台众筹项目行业分布1.4行业分析1.4.1行业周期1.4.2行业规模1.4.3行业驱动因素1.4.4行业业务流程1.4.5行业投资模式1.4.6行业衍生服务模式1.4.7行业盈利模式1.5行业主要公司分析（国外）1.5.1Angellist-全球最大的股权众筹平台1.5.2Wefunder-依托孵化器的股权众筹平台1.5.3CircleUp-专注消费品行业的股权众筹平台1.5.4Fundable-提供简单居间服务的股权众筹平台1.5.5OurCrowd-进行专业尽职调查的股权众筹平台1.5.6国外股权众筹公司小结1.6行业主要公司分析（国内）1.6.1京东东家（京东股权众筹）1.6.236Kr1.6.3天使汇1.6.4人人投1.6.5云筹1.6.6聚募1.7行业外部环境1.7.1资本市场1.7.2企业主体1.7.3投资者投资需求1.7.4经济新常态1.8行业政策1.8.1美国及其他国家1.8.2中国国内政策1.8.3国内试点开展情况1.8.4行业法律监管问题小结1.9行业风险与应对措施1.9.1投资活动固有风险1.9.2众筹模式自有风险1.9.3操作模式特定风险1.9.4法律风险1.9.5股权众筹风险防范1.10行业挑战1.10.1优质项目少1.10.2估值定价难1.10.3建立信任久1.10.4退出周期长1.11未来趋势1.11.1众筹生态趋势1.11.2产品创新趋势1.11.3技术创新趋势1.12小结本篇报告结合最新市场数据统计结果对中国和海外股权众筹行业进行了11个大的维度分析，内容较为全面具体，具有较大参考价值 1股权众筹行业分析1.1行业简介1.1.1股权众筹定义众筹（Crowdfunding），字面含义是大众筹资或者群众募资，根据证监会国际组织（IOSCO）的定义，众筹融资是指通过互联网平台，从大量的个人或组织处获得较少的资金来满足项目、企业或个人资金需求的活动。图1：众筹流程资料来源：根据公开信息整理股权众筹是众筹的一种。根据中国人民银行等十部委联合发布的《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》，股权众筹融资主要是指通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动。股权众筹融资必须通过股权众筹融资中介机构平台（互联网网站或其他类似的电子媒介）进行。目前比较一致的看法是，股权众筹融资是通过互联网开展的小额、公开、大众的股权融资。是指公司出让一定比例的股份，面向普通投资者，投资者通过出资入股公司，获得未来收益；这种基于互联网渠道进行股权融资的模式是互联网金融的典型代表之一。相比于传统的融资方式，股权众筹的特点在于小额和大量，融资门槛相对于私募股权投资明显降低，这为新型创业公司的融资开辟了一条新的路径。从此，初创企业的融资渠道不再局限于银行、PE、VC和天使基金，同时普通投资者也有机会参与到一些高成长的企业股权投资回报中。1.1.2股权众筹与传统股权投资的区分股权众筹与募集设立股份有限公司既有相同之处，也有较大区别。目前公开资料披露的股权众筹典型流程是：1项目筛选→2创业者约谈→3确定领投人→4引进跟投人→5签订投资框架协议→6设立有限合伙企业（或其他投资形式）→7注册公司→8工商登记/变更/增资→9签订正式投资协议→10投后管理→11退出。如下图所示： 图2：股权众筹的运作流程资料来源：根据公开信息整理虽然股权众筹与募集设立股份有限公司共同点都是由发起人认购股份后，其余向社会公开募集，但股权众筹融资额和投资者认购二者规模均比募集设立股份有限公司要小，而且股权众筹与募集设立股份有限公司还有两点不同，一是募集设立股份有限公司需要经国务院证券监督管理部门审批；二是必须制作招股说明书。另外，股权众筹项目对创业者的要求比较高，因此大都采取有限合伙类型，因此对企业组织形式上的要求上也有较大区别。1.1发展历程2014年11月19日，国务院总理李克强在国务院常务会议上提出“开展股权众筹融资试点”，给予了股权众筹明确定位，再到2015年李克强总理在两会报告中提出“大众创业、万众创新”，股权众筹迅速成为时下互联网金融领域中最炙手可热的一个方向。1.1.1国外行业发展情况股权众筹作为资本市场一种重要的融资形式，诞生于美国并迅速推广至其他全球经济体。（1）第一家股权众筹平台-Angellist世界上第一个股权众筹平台Angellist于2010年诞生于美国硅谷，至今已经为1千多家创业公司成功融资，总金额超过3亿美元。其中，在2012年，美国股权众筹市场快速扩张，Angellist抓住了时机充分建设线上服务内容，良好的客户体验感有效升了该平台知名度。2013年，Angellist在平台上推出“联合投资”(Syndicates)模式，由一名专业投资者作为项目领投人，并负责联合其他的投资者跟投，项目筹资成功后，由领投人负责管理股权资金监督项 目实施。作为回报，领投人可以从跟投人的最终的投资收益中取5%—15%的佣金(Carry)，而Angellist则收取5%的服务费。（2）股权众筹里程碑-《JOBS法案》2012年，美国国会参、众两院审议通过了《JOBS法案》。该法律旨在对《1933年证券法》及《1934年证券交易法》进行增补，为众多创业型企业提供更便捷的融资渠道。在JOBS法案施行之前，美国沿用一套成熟而严格的证券发行制度，该制度虽然可确保融资企业信息披露的准确性和真实性，有利于投资者保护，但其低效率和高门槛的缺陷也饱受诟病。如下文图表所示，美国企业整个IPO的平均费用为250万美元，IPO之后的年平均维持费用为150万美元。高额的融资成本导致初创企业和资本市场对接严重受阻，引发了小企业存活率低、社会创新力下降、经济增长缺少持续性等一系列问题。图3：美国公司上市与维持上市的平均费用资料来源：根据公开信息整理为突破该瓶颈，奥巴马政府于2012年颁布了JOBS法案，其中最具革命性的条款是：降低创业企业与资本市场对接的门槛，提高IPO注册效率；降低创业企业IPO信息披露义务及成本；解除创业企业不得以“一般性劝诱或者广告”方式进行非公开证券销售的限制；允许创业公司通过“小额、公开、公众融资”（股权众筹）的方式来筹集资金，众筹参与者获得融资企业资本所有权；豁免网上小额众筹融资的注册程序，降低中介机构参与交易的门槛，减少了融资企业的融资成本和交易成本。（3）股权众筹平台快速涌现根据公开数据显示，2009年全球股权融资金额仅为5.3亿美元，到2014年迅速增长至38亿美元。从投资地区分布来看，95%的众筹融资集中于北美和欧洲，而亚洲地区不足1%。从平台数量看，全球活跃的众筹网站将近3000家，覆盖全球90%左右的国家，美国活跃平台数量第一。自Angellist上线后，美国陆续出现了CircleUp、Crowdfunder、Fundable、Wefunder、Earlyshares等多家股权众筹平台，市场进入快速发展期。但由于《JOBS法案》中对于合格投资人的限定，使得众筹平台的“众“往往无法展开，上线的项目只能对认证通过的合格投资人开放，限制了行业的发展规模。 （4）靴子终于落地-《JOBS法案》实施细则公布2015年10月，美国证券交易委员会（U.S.SecuritiesandExchangeCommission）投票通过了《创业企业促进法案》（JumpstartOurBusinessStartups，“JOBS法案”）TitleⅢ之实施细则。在JOBS法案颁布三年半之后，股权众筹的靴子终于落地——等待的时间虽然漫长，但终于迎来曙光。这意味着美国监管部门对于股权众筹这一新生金融事物的谨慎和保守考量，更意味着在过去三年半中，经多方充分探索及论证，股权众筹的价值终获肯定。该法案的落地，是美国金融投资界的重磅利好,更是美国创业企业早期融资的历史性时刻。至此，股权众筹融资投资者不仅局限于经认证的合格投资者(AccreditedInvestors)，也扩大至非认证合格投资者(Non-AccreditedInvestors)，可以说股权众筹真正开始发挥互联网的渠道和模式优势。（5）市场规模快速增长以Angellist为例，截止到2015年12月，平台累计注册人数已经达到168万，成功项目数达到740个，成功融资额度达到24,500万美元。以下是美国主要股权众筹平台的运营数据（截至到2015年12月）：表格1：美国主要众筹平台运营数据平台名称注册人数（万人）成功项目数（个）成功项目额度（万美元）Angellist16874024500CircleUp313515500Crowdfunder-3617Fundable2-21900Wefunder51091500EarlyShares-18-资料来源：根据公开信息整理1.1.1国内行业发展历程国内股权众筹平台的兴起是以美国知名众筹平台为样板进行的。其发展可以分为两个阶段，2015年之前的初创阶段和2015年之后的专业化阶段。（1）2015年之前—股权众筹初创2015年之前，天使汇、大家投、原始会、人人投、创投圈等平台，可以认为是股权众筹行业的创始梯队，这些平台奠定了股权众筹行业的发展根基，进行了一定是股权众筹市场启蒙教育。例如天使汇，成立于2011年，作为我国第一家股权众筹平台，截止到2015年成交金额已超过10个亿。这些较早成立的平台的累计成交额均已超过5000万。（2）2015年之后—专业发展 2015年，京东、阿里、平安、36氪等一些巨头及创新平台在2015年上半年陆续涌现，这些具有行业背景、雄厚资金实力支持的股权众筹平台可以看做股权众筹行业的新生力量，行业的发展进入专业化阶段。同时行业也开始纷纷出现创新，比如与孵化器结合，与自身金融业务融合，提供财务咨询增值服务等。新的平台凭借专业化运作和资金支持，很快做到了行业领先。比如京东东家和36Kr就分别在日均成交金额中占据前两名，已经大大超过了成立较早的老牌股权众筹平台。（3）法律监管2014年11月19日李克强总理在国务院政府工作报告中首次出“开展股权众筹融资试点”，给予了股权众筹明确定位，股权众筹在沉浸多年之后，才真正进入社会主流，再到2015年李克强总理在两会报告中出“大众创业、万众创新”，股权众筹迅速成为时下互联网金融领域中最炙手可热的一个方向。2015年7月18日，中国人民银行等十部委发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》(以下简称“指导意见”)。《指导意见》指出:股权众筹融资中介机构可以在符合法律法规规定前下，对业务模式进行创新探索，发挥股权众筹融资作为多层次资本市场有机组成部分的作用，更好服务创新创业企业。指导意见明确了股权众筹发展的意义与业务边界，为股权众筹下一步快速健康发展供了政策保障及明确了业务发展方向，股权众筹将迎来其迅猛发展阶段。1.1行业现状统计1.1.1股权众筹平台数量分析根据中国互联网协会资料，截止2015年12月，全国正常运营的股权众筹平台共有125家。我国最早开展股权众筹模式的平台是天使汇和创投圈，这两家平台上线时间分别为2011年6月和2011年11月。在2012年，众投天地、大家投等平台相继上线开展了股权众筹运营模式；2013年股权众筹平台上线6家；2014年，股权众筹平台数量整体规模不断扩张，新增54家；2015年，新增60家平台，继续呈爆发之势。图4：各年股权众筹平台新增数量资料来源：根据公开信息整理 从2011年第一家平台出现到2015年12月为止，各年上线的平台数目占比如图所示：图5：各年份股权众筹平台上线数占比数据来源：根据公开信息整理可以看出，5年来股权众筹平台呈现一个加速发展的趋势，2014、2015年成立的平台数量分别占到31.25%和60.10%。在市场玩家迅速增加的同时，巨头在2015年开始介入股权众筹市场，预计2016年市场竞争将加剧，拥有渠道优势和资源优势的平台将会脱颖而出，行业也会经历一个洗牌阶段，新上线平台估计不会超过之前的高点，但整个行业的规模和交易量将会快速增长。1.1.1股权众筹平台地区分布从行业发展，股权众筹因为迅速的火爆升温，已经快速的度过行业萌芽期，在京东、阿里、平安等巨头及36氪、中科招商等新秀先后宣布杀入股权众筹领域后，行业的竞争壁垒迅速提升，未来将有更多重量级巨头企业及专业投资机构进入这一快速发展的领域。截止2015年12月，我国共有125家正常运营的股权众筹平台，分布于全国18个省市地区，其中北京、广东、上海、浙江四个地区的平台数量最多。北京平台数量达41家；广东平台数量达32家，其中，深圳地区24家，其余8家平台分布于广州、佛山、揭阳三个地区；上海18家，浙江8家，四个地区合计共占全国股权众筹平台总数的76.86%。其余28家平台分布于我国中西部地区，包括四川、河北、江苏、山东、安徽、河南、陕西、江西、天津、重庆、福建、湖南、贵州13个省市地区。如下图所示 图6：中国股权众筹地区分布热度数据来源：根据公开信息整理可以看出，股权众筹平台多集中于沿海地区，京津冀、长三角、珠三角地区成为股权众筹平台集聚中心。北京一地的占比就超过35%。图7：全国各地区众筹平台数量数据来源：根据公开信息整理股权众筹平台的地域差异化发展，与各地互联网金融发展程度、社会认知度、配套设施、投融资环境、创业氛围有很大的关系。沿海地区作为我国经济发展的先行者，有着得天独厚的地理位置优势和政策支持，相应的当地思想意识的开放程度也较高，对新鲜事物的接受更快；同时，地区经济的发展会产生更多的投融资需求，资本流动性更高，股权众筹的适时出现是资源有效配置需求的产物。北京作为我国的政治中心、科技中心和文化中心，有着得天独厚的地理位置优势和政策支持，相应的当地思想意识的开放程度也较高，对新鲜事物的接受更快。同时，地区经济的发展会产生更多的投融资需求，资本流动性更高，股权众筹的适时出现是资源有效配置需求的产物。当前以“天使投资＋合伙人＋股权众筹”模式实现的 创新创业逐渐成为主流模式，其中股权众筹不仅为创业筹集资金，更可获得更多资源，打造创业团队的“长板”。但值得注意的是，全国范围内，2015年下半年只有北京新增了9家股权众筹平台，其余地区平台数半年内没有发生变化。一方面反映北京的优势地位，一方面也显示出行业发展要走向洗牌期。表格2：北京地区众筹平台序号平台名称上线时间序号平台名称上线时间1创投圈2011年6月20我的众筹2014年11月2众投天地2013年3月21金融客咖啡2014年11月3科创资本2013年3月22因果树2014年12月4一八九八咖啡馆2013年9月23众筹客2015年2月5原始会2013年12月24e人筹2015年4月6多彩投2014年1月25协同工厂2015年5月7投黑马2014年1月26创投在线2015年5月8黑马岛2014年2月27云投汇2015年5月9人人投2014年2月28京北众筹2015年6月10创微网2014年3月2936Kr股权投资2015年6月11京东金融2014年3月30人人天使2015年7月12天使街2014年5月31考拉众筹即将上线13天使汇2014年6月32若水众筹2015年8月14轻松筹2014年9月33乐筹汇2015年10月15蝌蚪众筹2014年9月34梅社众筹2015年11月16北大创业众筹2014年9月35蓝筹网2015年12月17牛投网2014年10月36新众筹2015年1月18咖啡时刻2014年10月37众筹芯2014年7月19海豚蓝2015年7月38360淘金2015年12月数据来源：根据各家公司信息、公开信息报告整理1.1.1股权众筹平台筹资规模分布2015年全国众筹平台成功筹资金额地区分布上，北京、广东和浙江位列前三，成功筹资金额分别达39.17亿元、21.16亿元和16.10亿元。上海地区排名第四，成功筹资金额达14.54亿元;江苏位居第五，达9.96亿元。上述五个省市成功筹资金额占全国总筹资金额的88.35%，由于上述五省市经济发展处于全国的领先水平，投资意识也较强并且获得地方政府政策的支持较多，因此，中短期内国内的众筹筹资规模还是由这些省市所决定。而其他18个有众筹平台的省市，仅成功筹资13.31亿元，地区差异仍十分明显。 图8：全国各地区股权众筹筹资规模数据来源：根据公开信息整理1.1.1股权众筹平台成交项目数分析股权众筹平台成交项目数量是衡量平台经营能力的重要指标之一，本部分所指的“成交项目”是指已经成功完成资金募集的项目，预热中、众筹中、募集失败的项目均不列入此次统计。通过分析该项指标可以深入了解平台的募资能力、有效投资客户挖掘与管理能力、客户黏度，甚至包括平台的品牌价值。各平台成交项目数量如下图所示：图9：我国股权众筹平台成交项目数量区间分布统计图数据来源：根据公开信息整理截止到2015年12月，全国经营股权众筹的平台项目成交数量为1366个。其中，有32家平台成功项目数量为0，占比23.53%，具体原因在于股权众筹尚属新生事物，相比于债权众筹平台（P2P平台）来讲，投资人对股权众筹仍然处于试探与观望的阶段，同时由于股权众筹对投资人的财务要求高于P2P平台投资人，所以往往有许 多项目无法募集成功，尤其是对于那些名气较小、规模不大的平台，或者募集金额较高的项目，往往失败的可能性较大。而成交项目数量在1-10个之间有70家平台，占比51.47%；这些平台大都是近两年成立的，项目类型呈现分散性。由此分析，股权众筹平台项目经营能力仍然存在较大空间。项目成交数量在11-20个的平台共有17家；21-100的共有16家；而大于100的只有3家，分别是聚募众筹（成交项目数为122）、人人投（成交项目数为204）、天使汇（成交项目数为232）。前三甲的项目数量占比达41.8%。随着阿里的蚂蚁达客、平安集团的前海众筹等巨头纷纷踏入股权众筹这片蓝海，未来的竞争格局也将会发生巨大变化。1.1.1股权众筹平台成交额分析除成交项目数量外，项目交易额也是股权众筹平台运营能力的另一个重要指标，本文所指的项目交易额是基于上述成交项目数量而统计的。截止到2015年年底，全国股权众筹平台(除去数据不可得平台)交易总额突破61亿元大关，达61.15亿元。这里的交易额不包括正在募集项目的资金，是指众筹成功项目的已募集金额。如下图可知：项目交易额为0的有32家平台，占比23.53%，约有近三分之一的平台没有交易;项目交易额在1-100万之间的平台共有9家，占比6.62%;项目交易额在101-500万之间的平台共有18家，占比13.24%;项目交易额在501-1000万之间的平台共有13家，占比9.56%;项目交易额在1001-5000万的平台共有33家，占比24.26%，也是目前平台交易额相对比较集中的区间。项目交易额在5001万-1亿的平台数量共有13家，占比9.56%;交易额在10001万-2亿的平台共有11家，而突破2亿大关的平台共计7家。综上，交易额突破5000万大关的平台共有31家，占比22.79%。 图10：全国股权众筹平台交易额数量区间统计图（截至2015年12月）数据来源：根据市场信息整理然而，随着2015年股权众筹市场竞争的白热化，一大批巨头企业以及创新型企业，比如阿里、平安、京北众筹等，加速了市场格局的变化，未来股权众筹市场交易总额将再创新高，同时平台间的竞争也将愈加激烈。表格3：全国股权众筹成交额超过5000万平台名单（截止2015年12月，天使汇截止到7月）排名名称交易金额（万元）项目平均交易额（万元）1天使汇1056002人人投611882233京东东家543688634众投邦3856221425爱就投3587021106微投网304856107投行圈2350821378天使客22003579936Kr1933074310爱创业18808110611云筹1795048512同筹荟16749139613中证众创156619791488众筹14730210415筹道股权1441990116京北众筹11717117217资本汇1132853918众投天地10829221 19聚天下1050087520粤科创投界9300930021大伙投886834122蚂蚁达客7700192523大家投748618724天使街727725125聚募众筹707911826众筹客655631227云投汇6550131028海鳖众筹650450029智金汇607960830爱投社588684131牛投众筹544424732众众投5163178数据来源：根据公开信息整理注：天使汇2015年下半年数据暂时无法获得，取截止到15年7月的数据由于各平台上线时间差距较大，对交易额的影响较大。在此，通过计算以上突破5000万的31家股权众筹平台上线天数，结合其平台融资额，计算出平台上线至2015年年底日平均成交额排名前十的平台，反映该平台的发展速度和融资效率，如下图所示：图11：股权众筹平台日均成交额前九平台（单位：万元）数据来源：根据公开信息整理1.1.1股权众筹平台众筹项目行业分布从行业维度分析，股权众筹平台上的创业项目主要分布在移动互联、消费生活、智能硬件（三者几乎占据50%的项目数量）等细分行业。如下图： 图12：2015年股权众筹平台众筹项目数量行业占比资料来源：根据公开信息整理从成交金额的行业分布来看，一般情况下平台上的项目估值越低，参与众筹的投资者就越多，众筹成功率也就越大，对于相似创业公司，投资人大部分会选择估值较低的项目。移动互联、消费生活、娱乐传媒与智能硬件四大行业占据了超过60%的金额分布。具体分布如下图所示图13：2015年股权众筹平台成功众筹金额行业占比资料来源：根据公开信息整理1.1行业分析1.1.1行业周期从国内行业发展看，股权众筹自从2011年首次诞生以来，在前4年内处于一个较为平缓的发展阶段，进入到2015年以来，因为政策的逐渐放开和创新创业的热潮，迅速发展，已经加速度过行业萌芽期。目前这个时间阶段，在京东、阿里、平安等巨头及36氪、中科招商等新秀先后宣布杀入股权众筹领域后，行业的竞争壁垒迅速提升，专业化程度快速提高，可以预见的是未来将有更多重量 级企业及专业投资机构进入这一领域，而原有的老牌众筹企业也在不断寻求业务和模式创新，扩大自身规模。这一趋势加剧了行业竞争，行业将会逐渐进入洗牌期。机遇挑战幸存赢家推广期成长期洗牌期成熟期目前所处周期图14：股权众筹行业周期资料来源：九鼎投资1.1.1行业规模2014年，国内13家主要的众筹平台共发生融资事件8002起，募集总金额14.11亿元人民币，其中股权类众筹事件3096起，募集金额11.06亿元人民币；2014年，这13家众筹平台预期募资规模38.44亿元人民币，其中股权类众筹预期募资规模35.63亿元人民币，占拟募资规模的92.7%。而2015年全年中国股权众筹（非公开股权融资）预期筹资额为271.19亿元，实际全年筹资金额为51.9亿，完成率为19.14%。新增项目数为7532个，实际成功项目数约为1500，投资人次为10.21万人次。据世界银行预测，到2025年，中国的众筹融资额有望达到460亿至500亿美元，其中约70%至80%的融资额将以股权众筹的方式实现。图15：国内股权众筹市场行业规模资料来源：根据公开资料进行测算 美国2015年全年股权众筹行业总成交额约为12亿美元左右，约合人民币70亿元。同时美国在2015年通过了《JOBS法案》第三章实施细则，放开了投资人的“合格“限制，可以预见股权众筹行业未来将会加速发展。中国暂时还没有放开投资人资格限制，未来可能会出台类似的法规放开限制，因对，对于未来几年内中国的市场规模，美国的行业发展情况具有重要参照意义。1.1.1行业驱动因素（1）资产管理市场规模加速扩张据招行和贝恩公司的联合报告分析，截至2014年底，中国个人持有的可投资资产规模达到112万亿人民币，其中，拥有1千万人民币以上的高净值人群数量超过100万，人均持有可投资资产约3千万人民币，共持有32万亿人民币。截至2015年，中国私人财富市场规模增速维持在16%，总体规模达到129万亿元人民币。图16：中国资产管理市场规模资料来源：BainCapital急剧增长的民间资本对财富管理提出了新要求。一方面是可投资资产规模快速扩大，一方面是可投资渠道的匮乏，加上中国理财市场和二级市场的机制不完善，一级市场的股权投资的价值和潜在发展空间逐渐显现，成为资产管理的新的出口，具备高收益且操作便捷的股权众筹，受到高净值投资人青睐。（2）创新创业推动初创企业数量快速增加中国的初创企业数量增速已经是全球第一。根据彭博社数据，自2010年来，中国初创企业数量每年以将近100%的速度增长，到2014年达到161万家。这一速度全球称冠，几乎是排在第二名的英国的两倍，也远远高于美国。时下，虽然中国经济增速有所放缓，但每分钟诞生8家企业，这是2015前三季度创业的中国速度；拉动GDP 增速约0.5个百分点，这是2015前三季度创业对中国经济的贡献。快速增加的初创企业为股权众筹行业提供了充足的项目源。1.1.1行业业务流程股权众筹业务流程如下图所示：图17：股权众筹业务流程资料来源：根据公开信息整理（1）融资者提出申请：融资者将拟融资项目信息(包括项目介绍、筹资金额、出让股权比例、联系方式等)上传到股权众筹平台;（2）平台对项目进行筛选与审核：包括约谈项目负责人、申请材料核对、项目尽职调查等;（3）发布融资项目：项目通过筛选与审核后，平台将项目的详细信息与融资情况对外发布出来，供投资人网上阅览;（4）投资者进行项目评估;用户注册个人信息并申请成为投资人，之后可以对股权众筹平台上项目信息进行浏览;（5）投资者认筹；投资者通过股权众筹平台上的项目信息并结合自身投资经验，对合适的项目进行投资。1.1.2行业投资模式股权众筹与传统的股权投资最大的不同在于参与投资的人数众多，投资资金比较分散。实践中一般采取合投模式，即领投跟投模式，一般要求项目融资人必须参与领投且在投资份额和持股锁定期上有一定要求。大部分平台在投资上采用如下四种模式：一：普通模式普通模式下，企业将融资信息发布在平台上，投资者在平台上浏览企业信息并可自行选择感兴趣的企业进行投资。当融资完成后，后续的转让协议、股权凭证等文件大多数都通过平台线上 完成。当企业上市或被其他企业溢价收购时，投资者能够获得回报。平台一般向融资企业收取手续费作为盈利来源。二：领投-跟投模式根据投资人人数决定设立合伙体的个数，由50个人为一组设立一个合伙体，然后由有限合伙体作为投资主体直接投资于融资的项目公司，成为其股东。富有经验的投资者成为普通合伙人，其他投资者成为有限合伙人。目前股权众筹多数采用此模式。这种模式的好处在于，一是作为天使投资人，可以通过合投降低投资额度，分散投资风险，而且还能像传统VC一样获得额外的投资收益；二是作为跟投人，往往是众多的非专业个人投资者，他们既免去了审核和挑选项目的成本，而且通过专业天使投资人的领投，也降低了投资风险。而且比传统的VC的LP不同，跟投人并不需要向领投人交管理费，降低了投资成本。图18：股权众筹有限合伙模式运作流程资料来源：根据公开信息整理三：代持模式在众多投资人中选取少数投资人与其他投资人签订股权代持协议，由这些少数投资人成为被股项目公司的登记股东。此模式不用设立有限合伙实体，但涉及人数众多时股权代持易产生纠纷。四：契约型基金模式与有限合伙模式相比，契约型基金模式不是设立有限合伙实体，而是由基金管理公司发起设立契约型基金，基金管理公司作为管理人与其他投资人签订契约型投资合同，然后由该管理公司直接作为投资主体投资于项目公司成为其股东。此模式相比有限合伙，操作更为简便。 图19：股权众筹契约基金模式的运作流程资料来源：根据公开信息整理五：公司模式由投资人设立公司再由公司作为投资主体再投资于融资公司成为融资公司登记股东。此种类型由于成本高操作不便，且涉及双重征税，比较少采用。1.1.1行业衍生服务模式除了投融资外，许多平台还为融资企业和投资者提供许多附加的增值服务。主要包括：一：创业及融资指导与大型企业、知名孵化器合作作为初创企业提供创业指导，如CircleUp等；帮助融资公司优化商业计划书，如EquityNet等。二：求职与招聘开设求职与招聘板块帮助初创企业找到自己的核心员工，同时也为想要加入初创企业的人或者融资失败的初创企业员工找到自己感兴趣的工作提供平台，如OneVest和AngelList等。三：社交为投资者和融资企业提供直接的线上交流渠道，如Angellist等；构建投资者社区，丰富投资者人脉，如OneVest等。四：企业评估根据大数据分析工具，为投资者提供初创企业估值数据，如Angellist等； 分析融资公司，为融资企业提供标准化报告，如EquityNet等。1.1.1行业盈利模式股权众筹平台在整个融资过程中主要充当中介角色，同时服务于项目融资人和支持者，并在此过程中收取一定的费用。目前，国内股权众筹平台主要存在以下几种盈利模式:第一种：中介费/佣金模式。这是股权众筹平台最常见的一种盈利模式。如果项目融资成功，股权众筹平台会向融资者收取一定比例的成交费，或称为佣金、融资顾问费。这笔费用通常是融资总额的3%—10%，有些特殊项目的融资顾问费甚至高达30%。第二种：股权回报模式。有的股权众筹平台，除了收取中介费用以外，还要求获得融资项目的部分股权(或者仅仅要股权)。这种收费方式类似于一种投资行为。例如，天使汇股权众筹平台会对融资成功的项目一次性收取1%的股权。也有平台仅仅只获取股权回报。第三种：增值服务费。在国内，如果众筹平台只做项目和投资人之间的资金配对，而没有相关的衍生服务，就难以展示平台特色，进而难以吸引优秀项目。因此，这就促使越来越多的股权众筹平台开始供相关增值服务，并收取相应费用。股权众筹行业的主要盈利模式为这三种，对这三种盈利模式的优劣势对比如下：表格4：股权众筹行业主要盈利方式优劣势对比盈利模式优势劣势中介费/佣金模式能够获得现金回报，收益明确现阶段众筹项目数量较少、融资规模也较小，只靠佣金、中介费，平台收益非常非常有限股权回报模式能够规避掉收取佣金存在的收益有限的问题，项目一旦成功，股权顺利推出，平台能有较大的盈利空间采用股权回报模式的平台，顺利退出股权需要较长的时间，短期内基本无法获利了结增值服务费模式这部分交易匹配、撮合之外的增值服务，能够真正解决创业企业和项目的痛点创业孵化服务的成本较高，现阶段平台难以支持。目前，能够支撑此成本的只有京东等资本雄厚的大平台资料来源：根据公开信息整理除了这三种主要模式，目前还有三种由其衍生的盈利方式。第四种：跟投管理费。该费用是指股权众筹平台因为采用专业领投人进行领投，需要开展严格的项目筛选、尽调、专业的项目法律文本签署及完善的投后管理服务，对跟投者收取的一部分跟投管理费，用于奖励领投人及用于股权众筹平台运营。以京北众筹为例，京北众筹采取专业领投人的“领投+跟投”运营模式，其所收取的跟投管理费是跟投方跟投金额的3%。第五种：投资收益(Carry)分成。 此为平台取跟投人最终投资收益的10%-20%作为分成，部分分给领投方，部分用于平台运营及相应奖励。以蝌蚪众筹为例，蝌蚪众筹平台一次性收取融资者募集资金的5%作为服务费(包括但不限于支付合伙企业的设立与维护、投后管理、线上信息的产生与维护、线下路演等活动)并最终取投资收益的15%，其中10个百分点用于奖励领投人(如项目来自领投人的推荐)，其余部分会在与被投企业协商情况下奖励对投后管理有重大贡献的跟投人。第六种：广告收费。部分股权众筹平台在有一定的网站流量之后，自然衍生出网盟广告商业模式。1.1行业主要公司分析（国外）1.1.1Angellist-全球最大的股权众筹平台Angellist是全球第一家成立的股权众筹平台，也是全世界最大的股权众筹平台。平台成立至今，已经成为集初创企业投融资、求职招聘以及社交功能为一体的平台。目前平台上总共有55万家企业，4万多个合格投资者，6千多家创投机构和3千多家创业孵化器。其构建的众筹平台生态系统已经成为了全球创业体系的重要组成部分。截至2015年12月，平台拥有活跃的投资者2997人，在过去的12个月内，一共为379个企业筹得了1.3亿美元。（1）平台数据分析截至2015年5月，已经成功完成融资的公司有7395个，占公司总数的1.5%。Angellist统计了7921次成功的融资的信息（某些公司进行了多轮融资）。绝大部分成功融资（80.4%）位于种子阶段，成功进行IPO的公司有5家。如下表所示：表格5：Angellist各融资阶段融资次数统计融资阶段融资次数占比种子636880.4%A6898.7%B1602.0%C270.3%收购2443.1%IPO50.1%关闭370.5%数据来源：Angellist公开信息下面分别整理了历年成功融资的次数、融资金额的分布以及成功获得融资的公司的估值分布。表格6：Angellist各年度融资次数统计年份融资次数占比20102503.2%2011146818.5%2012227628.7%2013244530.9%2014137717.4%数据来源：Angellist公开信息整理 表格7：Angellist融资金融分布统计年份公司数量占比小于50万250131.6%50-100万7619.6%100-200万7379.3%200-500万5957.5%500-1000万2473.1%1000-2500万1742.2%2500万以上670.8%未知283935.8%数据来源：Angellist公开信息整理图20：Angellist成功获得融资的公司数量及其估值分布数据来源：根据公开信息整理（2）投融资模式Angellist有两种投融资模式：Syndicate模式和基金模式。Syndicate是由领投人发起，跟投人跟投的投资承诺关系。投资人需要在Syndicate里公开其投资计划，包括每年预期投资项目数、一般投资金额和收益分成。领投人平均可拿到19.5%的附带收益，Angellist可以拿到每笔5%的附带收益。Syndicate分为三种投资方式，见下图。表格8：Angellist三种Syndicate项目投资模式比较普通直接投资跟投自动跟投投资优先级最低中间最高投资人要求认证投资人认证投资人跟投领投人的Syndicate认证投资人跟投领投人的Syndicate通过自动跟投申请并保证账户有一定余额 投资项目方式对公开的项目进行预约，通过后确认投资对跟投或其他公开的项目进行预约，预约通过后进行确认再提交投资一旦自动跟投的项目通过审核，将会受到提醒信息，有5天的时间可以退出投资，不然将会进行自动跟投资料来源：Angellist公开资料另外一种投融资模式是基金模式。Angellist平台上运作着由该平台募资的基金。该基金类似于指数型基金，用于投资早期科技公司，每个基金有不同的投资主题。该基金由Angellist得一个投资委员会管理，每支基金投资大概100个初创企业。该基金给没有专业背景又想分散风险的投资人一个投资初创企业的机会。表格9：Angellist两种投融资方式比较类别Syndicate基金项目挑选方领投人Angellist投资项目数领投人决定100个左右是否可退出支付投资款前可退出不能单独退出某笔投资附带收益领投人5-20%，Angellist5%领投人15%，Angellist5%最低投资金额由领投人决定$25000资料来源：根据公开信息整理（3）其他功能求职和招聘：注意到募资成功企业的人才需求和募资失败企业员工的就职需求，AngelList开发了求职招聘板块。招聘者可在板块上发布招聘需求和职位信息，浏览求职者并申请获得求职者的详细介绍。求职者可以选择自己感兴趣的企业并向其描述自己的信息，如果双方都有意愿，则能获取到对方的详细资料，进行下一步的协商。此外，Angellist还提供了薪资和股权比较工具，供求职者参考。投融资社交：AngelList还是基于创业的垂直社交平台。有别于Facebook、Twitter和Linkedin等社交网站，Angellist增加社交属性是为了更好地服务于投融资及人才招聘业务。用户可以直接从其他社交网站导入朋友关系、关注感兴趣的投资人和机构、添加喜欢或者评论、查看用户之间的关系、向好友或者公司发送消息并为好友写推荐。同时，公司创始人可以为公司建立档案，一般需要填写公司的经营理念，团队组成，商业模型以及寻求的投资类型，并且大部分公司会附上一份他们提供给投资人的详细提案。而对于投资人来说，在其档案里列出过往的投资历史也会为他们加分。大部分企业家和投资人会通过私信方式来进行初步接触，也有不少通过中间人/顾问引荐方式成功架桥的过往案例。（4）融资情况 AngelList于2013年9月22日完成一轮约为2400万美金的融资，由阿特拉斯风投和谷歌风投领投，包括KPCB和MarcAndreessen等知名投资机构或天使投资人在内的110多家单位跟投。不同于传统意义上的融资，这次投资无论出资多少，所有投资方都不会获得董事会席位，以后也不会优先获得任何有关公司发展的内部消息。这笔融资的很大一部分资金来自AngelList自身运营的创业投资中介网络系统，这种非传统的类股权众筹模式所带来的结果是，超110位投资者（包括机构和个人）参与了AngelList此轮投资，并且无人获得AngelList董事会席位干涉AngelList的具体运营。AngelList运营融资平台，又通过自身所有的融资平台为自己融资。这种融资模式尚属AngelList首创。2015年10月13日，国内股权投资机构中科招商集团宣布与全球最大的创业企业投融资平台AngelList达成战略合作，携手打造“硅谷直通车”。AngelList也于周一宣布，获得中科招商集团的4亿美元投资。中科招商投资数亿美元与AngelList共同打造“硅谷直通车”，希望在帮助海内外最优质的早期项目提供资金源的同时，为中国投资人开辟一条投资硅谷早期项目的独特通道。依托“硅谷直通车”平台，投资人将获取AngelList最全面和广泛的独家早期项目源，通过平台大数据对意向投资的早期项目进行投资分析和判断，更有机会与硅谷顶尖的天使投资人和投资机构合作发起联合投资，从而在有效规避风险的前提下更高效地赢取投资回报。1.1.1Wefunder-依托孵化器的股权众筹平台Wefunder是美国一家在线债权和股权众筹平台，2011年成立于美国马塞诸塞州。Wefunder依托YCombinator创业孵化器融资成立并发展，每周只上线一个新项目，平台运作小型风投俱乐部以提供新的项目来源。截至到2015年12月，Wefunder上共有48717名合格投资人，为105个项目实现总计超过1450万美元的融资。Wefunder精选优质项目。只有从专业投资者或是Y-Combinator/Techstars（美国知名孵化器）获得过10万美元以上投资金额的企业才被允许在Wefunder的平台上进行融资。Wefunder平台会对融资企业的CEO或总经理做尽职调查，确保是真实且存在的人。Wefunder提供两种投融资模式： （1）普通投资模式（部分为基金运营模式）企业通过发行可转换债券或股权来融资，平台上的投资者浏览企业后如有投资意向，即可在线签署投资协议并提供银行账户信息，企业可选择拒绝或者接受该投资者的投资。在这种模式下，为了避免面对众多投资者，创业企业通常会选择设立Wefund（Wefunder成立的特殊目的公司）来更合理地管理股权结构。Wefunder可以代理不超过99名的投资者进行相关的投资管理活动，融资企业只需面对一位投资人——Wefund。Wefund由Wefunder的关联子公司设立，因此，Wefunder有权拒绝投资者的加入申请。当项目过热时，Wefunder会筛选投资人，考虑因素包括投资金额、是否能为项目提供资源和帮助等。（2）VentureClub：联合投资模式（类似领投-跟投模式）联合投资（VentureClub）模式是利用群体智慧去筛选并投资的小型领投-跟投组织，他们会投资特定的产业，如3D打印；或由特定人群组成的创业者，如MIT校友等。在Club投资公司后，支持者可以通过预约来投资Club所投资的公司，这为那些平日工作繁忙的投资者提供了更有效和节约时间的投资渠道。联合投资由Manager发起（可为1人或多人），确定一个投资主题，制订投资规则并邀请或通过行业内的专家的申请成为Partners。Backers可以选择跟随Club，也可以选择随时退出。其运营模式如下图：图21：联合投资运营模式资料来源：根据公开信息整理1）组织成立最初，每个Partners拥有50个VentureCoins（基于该平台的“货币”）2）有项目来源的Sponsor将项目介绍给Manager；3）Manager审核并通过项目后发起5天时间的Partners的投票环节；4）Partners需对项目选择支持、弃权和反对； 1）支持项目的Partners需在企业上下注一定数量的VentureCoins；2）支持的Partners可以获得优惠的投资机会；3）通过Club投票的项目将推送给支持者，支持者可以选择主动选择跟投或自动跟投全部的公司，该资金是以Wefund的基金形式投入企业并通过Wefunder管理。项目成功退出获得收益后，一个联合投资（VentureClub）收取Backers一定比例的附带收益，Wefunder在其基础上收取5%管理费用，剩下的收益在Sponsor、Manager和Partner间按其联合投资自定的比例收费。其中，Partner内部获得的收益是按其最初在项目上押注的VentureCoins的比例分成。由于Club运作规则细节由Manager制订，在特殊情况下，当Manager和Sponsor是同一个人，且项目不需要Partner的投票环节时，VentureClub和Angellist的领投-跟投模式并无区别。但是使用VentureCoin的Manager有更自由的收入分配权，例如当有成员提供项目来源或为项目提供帮助时，Manager有权为其提供奖励。且Manager不需要像Angellist的领投人一样，在组织投资的过程中承担更多的职能。小型领投-跟投组织的成立，一方面以对Sponsor激励的方式为平台提供更多的项目来源，另一方面，由于Partners并不要求一定是合格投资者，这能让具有专业知识、为企业提供指导资源的非合格投资者参与到股权众筹中来。1.1.1CircleUp-专注消费品行业的股权众筹平台CircleUp是一家专注于美国消费品行业的股权众筹平台。截至2015年12月，平台总共为128家企业成功融资，平均融资超过100万美元，共募集金额1,450亿美元以上。CircleUp收取融资额的5%作为佣金。根据平台统计，在其平台上成功融资的公司平均下一年的收入增长率平均为86%，投资者平均获得81%的内部回报收益率。（1）成立历史公司创世人Ryan和其团队成员都曾从事日用品消费领域的私募股权投资。在过去的从业经历中，他们发现虽然消费品销售占有经济份额的20%以上，但相较于其他行业，获得天使投资的比例不高。当公司进入PE阶段时，投资方通常要求公司至少有1亿美元的收入。这类公司融资难的困境催生了他们建立网络平台来缩短公司和投资者双方距离的想法。 （2）流程创新公司使用机器学习算法对公司估价，用于简化平台上的商业投资流程。CircleUp用于建立模型的数据来自150个数据源。通过这种估值方式，CircleUp可以更好地服务在它平台上融资的公司。（3）投资模式CircleUp平台上的融资企业必须是已生产出实物产品或者有实体店的美国消费零售商品公司，平台会通过私募专家对企业提交的申请材料进行审核。CircleUp为投资者提供普通模式和Circle基金两种投资模式。1）普通模式投资者直接参与到公司的投资中。为了帮助投资者了解公司，CircleUp为投资者提供了交流版块，投资者可以提问并获得与平台团队沟通的机会，聊天记录对所有投资者公开；同时，投资者可以通过电话会议、线上论坛来与CEO进行交流。感兴趣的投资者能收到由平台寄出的公司商品样本，或去实地考察公司实体零售店。CircleUp专注于为消费领域且有产品实物的企业提供融资。一方面，这能够让投资者通过产品对企业的价值进行更全面的评估；另一方面，相对于高科技公司的概念性产品，实物产品的可触摸性和实用性降低了投资者评估公司产品价值所需的知识门槛。融资企业也能够通过产品样本的试用权分发为产品进行一次市场宣传。2）Circle基金投资模式除去普通模式外，CircleUp成立了一只用于投资平台上融资企业的私募基金Circle基金，通过CircleUp的分公司进行管理。Circle基金分为领投型和主题基金。前者由Circle社区中具有丰富行业经验的投资者领投，当基金获得回报时，支持者向领投人分享一笔附带收益。后者是按照特定行业策略投资平台上不同的公司，起到分散投资的作用。该基金不向投资者收取附带收益。（3）增值服务——CircleUpCommunityCircleUp平台是专注于消费品行业的垂直模式，同时也提供配套服务，汇聚消费品行业的创新企业、知名投资人和大型企业进驻平台。CircleUp同宝洁等大型消费品 公司达成合作关系，为平台上有融资需求的公司提供帮助或进行收购。融资成功后，平台上的融资公司可以获得行业资源和战略性的创业指导。这一专业优势确保了平台在消费品行业融资中的重要地位。（4）融资情况CircleUp于2014年和2015年分别获得两轮投资，最近的C轮融资3000万美元。目前CircleUp融资总额达到5300万美元。1.1.1Fundable-提供简单居间服务的股权众筹平台Fundable成立于2012年5月，最初只是类似于Kickstarter的产品型众筹平台。在美国《JOBS法案》颁布后，开始提供股权型众筹。截至2015年12月，Fundable上有超过23000的投资者与377000的企业主用户，平台累计完成的融资金额高达2.11亿美元。Fundable采用“固定最低融资额”（AllorNothing）模式。在融资期限结束时，筹资总额必须达到或超过设定金额，否则融资失败退还资金，融资期限通常为60天。最低起投金额为1000美元，融资金额通常为5万美元-1000万美元之间，发起人多为产品、服务、B2B类的企业。在众筹开始后，所有投资者只是先给融资企业一个投资承诺（Commitment），在融资结束后，投资者和融资者按照投资承诺线下交易（也可以不按照承诺交易，投资金额也可以有变动），Fundable平台并不参与资金转账与股权分配之类的各项事务。也就是说，对于股权融资，Fundable只是作为一个信息发布平台，并不参与其间交易，亦不涉及投后管理。Fundable收取项目发起者的发布费用。发起者在项目发起阶段需要向平台支付每月179美元的固定费用。项目融资失败也不会退回该笔费用，在项目成功后也没有其他费用。1.1.2OurCrowd-进行专业尽职调查的股权众筹平台OurCrowd位于以色列耶路撒冷市，对上线项目进行严格审核，并利用自有资金投资所有项目。OurCrowd将风险投资模式精华——专业的尽职调查引入股权众筹平台。平台上目前只有申请成为投资人的入口，所有的筹资公司都来自于OurCrowd的线下考察。其每年对2000多加公司进行考察和调研，并从中筛选出合适的企业放在平台上 进行筹资。截至2015年11月，OurCrowd为80多个融资公司成功募集1.7亿美元，累计投资人超过1000名。（1）项目筛选情况OurCrowd平台上的项目包括种子期（Seed）、早期（EarlyStage）、成熟期（LaterStage）以及股权众筹投资企业（EquityCrowdfundingInvestment），主要集中在进行A轮~C轮融资的企业。与其他平台只投资种子期和初创期相比，OurCrowd平台上募资公司更加宽泛，后期公司投资成功率也相对较高。OurCrowd通用专业分析师团队为每个早期创业公司进行尽职调查，融资要求审核十分仔细，只有2%的项目能够通过并上线。同时，对于通过审核的项目，OurCrowd将投资5万美元左右的自有资金。目前，OurCrowd投资了平台上所有项目，并且都取得了董事会席位并参与公司管理。（2）收费方式OurCrowd向投资者收取手续费和管理费。每个投资项目的手续费为投资额度的4%，管理费为4年内每年2%。在投资人退出时，OurCrowd收取退出收益的20%~25%作为报酬。表格10：OurCrowd收费模式（以投资100万美元为例）投资额度$1,000,0004年总管理费$80,0004%手续费$40,000总费用$120,000资料来源：以收费模式进行测算1.1.1国外股权众筹公司小结通过几家典型的美国股权众筹公司的分析，可以看出在基本的众筹模式之外，各家都或多或少进行了流程创新和服务创新。比如Angellist提供社交服务，CircleUp提供大数据分析和分析报告，Ourcrowd提供基于平台的专业尽调报告，Fundable则试图通过展示费获得盈利。总之，围绕股权众筹所做的这些行业创新，其根本出发点都是吸引资产端和资金端。 1.1行业主要公司分析（国内）由之前的数据分析部分可知，从总的筹资额出发来分析各平台竞争力不具有说服力。因此这里依据上线后日均成交额为依据，选择排名靠前的平台展开进一步分析。1.1.1京东东家（京东股权众筹）自2014年7月京东权益类众筹上线至今，京东众筹已成国内最大权益类众筹平台。京东众筹板块分为两类，第一类为奖励众筹，第二类为非公开股权融资，也就是“京东东家”。2015年3月31日，京东股权众筹业务正式上线。目前，京东东家的交易规模和日均成交金额都位居国内股权众筹企业首位（见行业现状统计部分资料）。此外，京东金融的众创生态圈已经跟众筹深度连接在一起，目前已经形成“产品+股权+众创生态”三位一体的格局。这个格局目前在市场上比较独特，京东众筹也一直强调自己的众创生态为其核心竞争力。从市场表现来看，京东众创生态已经在众筹市场打出名声，目前很多众筹企业更多是为了这个目标参与到京东众筹中去。（1）平台服务范围在京东股权众筹上线的项目，会享受一站式投后管理服务，可以通过京东创业生态圈对接各种资源，例如京东内部的资源京东商城、京东到家、京东保险等，还会享受到众创学院、创业门诊、资深投后顾问等培训咨询服务。同时，京东的投后管理团队还会根据不同项目的特点，实现不同项目间的粘性对接和交叉服务。（2）平台投资门槛设置从众筹平台门槛设置方面，京东股权对领投人出了较高的要求，要求必须在风投领域具有丰富的经验，有一定的投资经历和从业时长，并且有成功的案例。而对于普通投资者，去年底出台的《私募股权众筹融资管理办法(征求意见稿)》对投资人列了很多条款，比如投资单个融资项目的最低金额不低于100万元人民币的单位或个人；净资产不低于1000万元人民币的单位；金融资产不低于300万元人民币或最近三年个人年均收入不低于50万元人民币的个人。而相较于此前的征求意见稿的门槛，京东设定的门槛要相对低一些。目前，京东股权众筹要求跟投人只要满足年收入不低于30万、金融机构专业人士、金融资产在100万元以上以及专业VC中的任何一项即可成为跟投人。（3）风控 在投资者人教育方面，京东众筹平台不供任何隐性担保，一直对于投资者进行投资风险教育。项目募集期间，京东股权众筹平台通过京东小金库对投资人的保证金进行冻结，但是项目募集过程中，资金的往来直接在创业者和投资人之间进行，不存在资金池的情况。（4）发展业绩在非公开股权融资方面，京东东家过去的一年的成功筹资金额将超7亿，在130家含非公开股权融资业务的样本平台中排名第一，在已完成的项目中，成功筹资金额在千万级以上的有18个，其他项目也均在百万级别以上。表格11：2015京东东家年度发展业绩2015京东东家年度发展业绩总项目数74个平均项目完成率127.0%年度预期筹资总数543,390,000元年度实际筹资总数700,282,800元投资人次3,255人次资料来源：根据公开信息整理（5）经典项目在2015年度京东非公开股权融资前十的项目中，成功筹资金额均超过2000万元，其中项目“乐禾”以3962万元的成功筹资金额、150投资人次以及147%的完成率登顶京东东家年度最佳项目。表格12：2015京东东家融资额前十项目2015京东东家非公开股权融资前十项目项目名称成功筹资金额（万元）投资人次乐禾3,962150猫酷3,61720熙金资本2,60022言又几2,50634三个爸爸2,49898智能孕期助手2,40016推特网络2,12243紫辉基金2,10011NUT2,09474车生活2,02885资料来源：根据公开信息整理（6）众筹生态圈 京东众筹最重要的特色是推出了众创生态圈，覆盖了京东资源(京东金融、京东到家、京东商城等)、投资(京东众创基金、雏鹰计划)、全产业链服务(赴筹者联盟、B2B平台)、培训(京东众创学院、小众班)等体系，形成一站式创业创新的服务平台。图22：京东东家的众筹生态圈资料来源：根据公开信息整理（7）盈利方式在非公开私募股权融资方面，融资额1000万以上收取总额3%平台佣金，1000万以下收取总额5%佣金。为了减少融资企业现金流支出，京东众筹将佣金折算成股权，直接投入项目。（8）平台创新点除了上线股权众筹平台外，京东金融还成立了京东创业基金，从资金层面大力支持众筹优质创业项目，帮助创业者突破资金瓶颈，力争做到投入力度更强、受惠面更广，为创业者创造更有利的创业环境。通过基金，京东金融将更好的为创业者服务，同时，京东金融方面亦强调将会在相关法律法规的要求下严格操作，保障各方利益。1.1.136Kr2015年6月15日，36氪股权众筹平台正式宣布上线。与众多股权众筹平台类似，36氪股权众筹平台也是采用“领投+跟投”模式以降低投资风险。36氪股权众筹平台优势在于，汇集了国内最优质创业项目，独创了老股发行模式，从一定程度上解决了投资人风险控制、退出机制的行业痛点。（1）平台战略合作伙伴 6月15日，36氪宣布正式上线股权众筹平台的同时，也宣布与蚂蚁金服达成全面战略合作。合作将从股权众筹平台接入支付宝开启，将围绕支付全面展开，未来还将渠道互通、产品共建、技术和数据等方面展开进一步合作。蚂蚁金服拥有金融服务底层平台的强大能力，在大数据、互联网技术、风控上的优势，也将与36氪形成互补。继36氪与蚂蚁金服宣布战略合作之后，36氪股权众筹平台于7月8日成为首家接入支付宝系统融资平台。（2）平台创新点1）技术方面的创新7月27日，36氪发布了国内首款分析公司投资指数的专业工具——氪指数。该指数通过对创业公司基本面及细分领域发展趋势的多维度分析，帮助国内投资人降低投资风险，发现更多优质公司，为创业行业建立专业的评价体系。目前，氪指数已对国内近3万家互联网公司做了数据跟踪，涵盖了电商、社交、智能硬件、汽车、旅游等各类细分领域，每家公司都有对应的一个氪指数，以反应公司的成长趋势。对投资人而言，氪指数越高的公司，反映出其成长趋势越好。其背后统计的数据维度有公司Web流量、App下载排名、搜索引擎指数、媒体微博关注指数及公司自身融资、规模、招聘信息等。2）产品方面的创新除新股外，36氪股权众筹平台首创老股发行产品。即已经步入高速成长期公司的创始人在不改变公司实际控制权及股权结构的前下，由创始人或持股较多股东出让少量股份，放到36氪平台进行众筹。对于投资人来说，一方面，成熟公司原始股份低风险高回报可以有效保障收益;另一方面，或有机会参与投资较大的一些公司。对于创业者来说，在过去出让少量股权，一般都是由机构或单一投资人承接，而如今通过股权众筹平台，投资人从几个变成多个，而人的背后便是资源，即公司还可以有更多的资源加入。1.1.1天使汇天使汇(www.angelcrunch.com)，是中国起步最早、总体交易规模最大、融资最快的天使合投和股权众筹平台，于2011年11 月正式上线运营。它是助力天使投资人迅速发现优质初创项目、助力初创企业迅速找到天使投资的投融资平台。截止2015年7月底，天使汇已帮助近400多个创业项目完成融资，融资总额近40亿元人民币。平台上注册的创业者超过10万名，登记创业项目33000多个，认证投资人2200多名，全国各地合作孵化器过200家，成为中国早期投资领域排名第一的投融资互联网平台。大家耳熟能详的打车软件“嘀嘀打车”与“黄太吉煎饼“都是在天使汇上成功得募集到了天使投资的资金。图23：天使汇股权众筹平台项目领域细分资料来源：根据公开信息整理最初，天使汇只是一个创业项目和投资人之间的信息中介平台。但是，很快天使汇借鉴了国外的先进经验，推出“领投+跟投”的运行机制。并于2013年1月，创造性地推出“快速团购优质创业公司股权”的快速合投功能，成功为创业项目LavaRadio募得335万元人民币的资金，比预定融资目标250万元超出34%。这是国内第一个在网络平台上众筹成功的项目，也是天使众筹完成的第一单，从而使天使汇升级为众筹融资平台，其特点主要有以下三个方面:1、平台多样化服务天使汇股权众筹平台为投融资客户供了多样化服务。为迎接中国IPO注册制和新三板的机会，国内最大的股权众筹平台天使汇在2014年与深交所成立了合资公司。并在2015年与新三板达成合作，为天使汇平台的创业者供从新三板到创业板转板的服务，为创业公司供一站式的资本市场解决方案；天使汇股权众筹平台通过与交易所合资设立的中关村创业大街大屏幕，为创业者营造融资势头，举行上市的敲钟挂牌仪式；针对融资过程中可能出现的各种问题，天使汇为创业团队供创业早餐会、一对一创投约谈、预路演等服务，帮助创业者发掘项目亮点，使其能够在有限的见面时间内向投资人展示真正关注的内容等等。 2、平台盈利模式及专业投资人天使汇的盈利模式是基本服务和增值服务全部免费，而对融资成功项目一次性收取1%的股权，并且未来也将遵循这一盈利模式。天使汇平台的天使投资人很多有过创业经验，对行业有深刻的理解，专业背景极强，其中包括机构合伙人、上市公司高管和专家等。目前天使汇平台有2545位认证投资人，增长速度并不快，但每一个投资人都有做领投人的资质，每年累计在天使阶段和A轮阶段的投资需求超过600多亿元人民币。3、业务拓展及创新为了高融资效率，天使汇持续不断地进行投融资模式创新，“闪投”的就是改变创投玩法的手段之一。截止目前，天使汇在北京共举办了17期闪投，深圳一期、杭州两期，共163个项目成功路演，有近50%的项目能够当场获得超额认购，超募幅度最高达到460%，有954人次的中国最活跃投资人参与其中。从全球范围来看，闪投创下了融资效率最高的纪录2014年天使汇正式进入正轨，行业受到国家重视，正式合法化，公司连续开展了多方向的业务拓展，加强了作为股权众筹平台的服务深度。具体体现在：（1）O2O服务天使汇开始进行线下闪投路演活动(Speeddating)，定期组织投资人参与天使汇筛选项目的路演，进一步在现场进行对接服务，全程把控项目进展。由于线下沟通更加方便，且防止了跑单发生，在天使汇上融资成功的项目比例得到了明显升。（2）提升流量投资人、创业者两端：创业咨询服务。2015年，天使汇开展了100x加速器活动，仿照美国YC模式，帮助优秀的创业项目团队进行一系列的培训。投资人端：2014年10月设立天使汇跟投指数基金，为具有投资倾向的投资人供一个新渠道和方式，吸引了大量天使投资人的关注。 创业者端：2015年成立Dotgeek咖啡馆以及创业大街的宣传巨屏。从线下将创业者聚集起来，供活动沙龙，线下广告宣传等一系列服务，弥补了天使汇线下流量，使得线上线下并举。4、融资情况天使汇于2012年1月13日获得数千万种子投资，2013年10月获得弘合基金投资的3000万人民币。1.1.1人人投人人投作为国内实体消费行业股权众筹行业的代表，于2014年1月15日上线，主要业务垂直于和人们密切相关的实体店铺，是以实体店为主的股权众筹交易平台，针对的项目是身边的特色店铺为主，投资人主要是以草根投资者为主。这种模式比较适合创业者二次开店，只要本身具备了自主实体店铺，想要在此基础上扩大店面规模，有开更多分店的需求就可以在人人投众筹平台上发起融资需求，获得支持者的融资。1、人人投年度发展业绩人人投2015年实际筹资金额将近4亿元，平台共成功完成240个项目，并有超过6000位天使投资人参与。表格13：2015年人人投发展业绩2015人人投年度发展业绩总项目数240个平均项目完成率96.0%年度实际筹资总数399,426,396元投资人次6,314人次资料来源：根据公开信息整理2、人人投经典项目人人投在整个2015年成功筹资达千万级的项目超过5个，其中项目“全季酒店”成功筹资2400万元;项目“佰家汤泉”也在2015年成功筹资2057万元。这两个项目均达到2000万级别，成功筹资金额排名人人投240个项目中的前两位。表格14：人人投2015年融资前五项目2015人人投非公开股权融资前五项目项目名称成功筹资金额（万元）投资人次全季酒店3,962150 佰家汤泉3,61720麗枫酒店2,60022王子扒房2,50634莫泰酒店2,49898资料来源：根据公开信息整理1、人人投特色分析　　（1）聚焦经营：聚焦实体店铺，以众筹的模式帮助优质品牌开设直营连锁;（2）定向众筹：开辟了定向众筹模式，企业可以结合当地经济水平、市场前景及商业模式的分析，根据项目的上线时间、所在地域、市场资源有选择的寻找投资人。（3）诚信体系：人人投诚信体系主要涵盖三部分，征信查询(与政府、民间机构数据、信息共享)、行业联盟(与国内29家非公开股权融资平台通过股权互换方式进行战略合并，共享资源)以及黑名单制。2、人人投盈利方式目前，人人投平台上融资成功的项目将会交纳融资总额5%中介费，其中，4%金额分给项目所属地方分公司，1%金额归属人人投。截止目前，人人投分站数量迅速增长到320家，遍布全国大中小城市，会员数量已突破百万大关，上线项目近200家，成功融资项目177家，成功分红店铺52家，项目总交易额近4亿，市估值10亿。2014年，人人投成为“中国股权众筹行业联盟”理事单位；2015年，人人投名列“中国证监会股权众筹协会首批八家会员”之中。3、人人投融资情况公司于2014年12月份获得3000万人民币A轮投资，估值达到20亿人民币。1.1.1云筹1、云筹年度发展业绩云筹是一家专注于天使投资的私募股权众筹投资平台，2015年一年实际筹资金额超过两亿元，虽然仅有24个众筹项目，但都取得了良好的效果。表格15：2015年云筹年度发展业绩2015云筹年度发展业绩总项目数24个 年度预期筹资总数160,950,000元年度实际筹资总数213,140,000元投资人次1,405人次资料来源：根据公开信息整理1、云筹经典项目云筹作为创业投资云平台，集天使投资股权众筹、孵化服务、投后管理为一体，以帮助创业者融资，帮助创业企业成长，帮助投资人增值。期间也做出了许多经典的项目。表格16：2015年云筹千万级项目2015云筹股权众筹千万级项目项目名称成功筹资金额（万元）投资人次倚天能空气净化器3,962150易生活3,61720喜付2,60022汇盟2,50634午右电影公司2,49898童伴教育2,40016念加2,12243传达科技2,10011远航纵横2,09474资料来源：根据公开信息整理2、云筹特色分析　　（1）引进熊六刀，作为项目价值判断的标准;　　（2）全国第一个开展筹后管理的股权众筹平台，配置筹后团队，为投资人提供定期巡检报告及投资退出通道的开辟和手续办理，为创业者提供投资资源导入、下轮融资渠道对接等服务;　　（3）云筹与全国两百多家专业投资机构合作，所有众筹项目均由专业投资机构领投。3、云筹盈利方式云筹佣金向项目方和投资人收取，一般收取项目方的股份及投资人在投资退出后的收益分红，项目方的分配比例会根据项目领投方而有所差异，如果项目自己寻找的领投方则比例相对较低，如果领投方是通过云筹找到的则比例相对较高。 1.1.1聚募1、聚募年度发展业绩　　聚募是一家非公开股权融资服务平台，2015年全年实际筹资金额将近9000万元，平台共成功募集59个众筹项目，获得了近5000投资人次。表格17：2015募聚年度发展业绩2015聚募年度发展业绩总项目数59个年度预期筹资总数81,820,000元年度实际筹资总数89,170,000元投资人次4,770-人次资料来源：根据公开信息整理2、聚募经典项目聚募2015年成功筹资超过百万元的项目达41个，其中项目成功筹资额度最高的为“火星工厂”，此项目是为年轻人打造文化活动中心，通过当下热门的娱乐活动作为媒介，同时孵化文创工作室;另外，项目“問安健康”，为聚募众筹最快的项目，上线一小时内超募;还有项目“水果无忧”，上线仅7天便成功筹资260万，最终以265.7万元结束，创造了聚募超250万元成功筹资额最快项目。表格18：2015募聚股权众筹千万级项目2015聚募股权众筹千万级项目项目名称成功筹资金额（万元）投资人次火星工厂616.969白墙印记333.387幼发拉底294138水果无忧265.797华领养老265113童伴教育2,40016念加2,12243传达科技2,10011远航纵横2,09474资料来源：根据公开信息整理3、聚募特色　　聚募主要以种子轮和天使轮项目为主，此类项目的成长空间较大。另外，聚募也打造了自己创业生态圈，为创业者提供创业孵化器场地、技术外包、资源对接等支持。 1、聚募盈利方式　　聚募为项目方提供融资服务，以收取股份作为报酬，且所持股份与众筹的股份共进退，彼此利益绑定。1.1行业外部环境在大众创新、万众创业成为热潮的背景下，股权众筹已成为多层次资本市场的重要补充和金融创新的重要领域，对服务实体经济与宏观杠杆水平控制至关重要。1.1.1资本市场资本市场的多层次创新是当务之急。十八届三中全会决定出，“应健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资”。周小川行长在《资本市场的多层次特性》一文中指出，“多层次的产生要靠金融创新”。美国众筹市场、灰色市场、粉单市场、场外报价市场、纳斯达克和纽交所等几个层次丰富，呈现金字塔型，而我国在新三板市场取得重大进展前下，新三板、创业板、中小板和主板仍呈现倒金字塔型。因此，深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，加快发展多层次资本市场，不仅是顺应创业热潮兴起时期企业融资的客观需要，也是适应不同投资需求及风险偏好的多样化需要，更是我国在新常态下防止经济整体杠杆水平过快上升的需要。1.1.2企业主体企业主体融资需求巨大。2014年，我国社会融资规模为16.46万亿元，其中债权融资占94.03%，保险公司赔偿和其他占2.0%、非金融企业境内股票融资4350亿元，仅占2.64%。而早在1970~1985年，美国企业通过股权融资筹集的资金在企业外源筹资金额中就已经达到8.3%。债券融资比例过大，一方面造成企业部门负债率居高不下，另一方面也是企业融资难融资贵的重要原因之一，同时也证明我国股权众筹有很大的空间，拓展资本市场层次，鼓励股权众筹作为资本市场新层次的金融创新已刻不容缓。1.1.3投资者投资需求多层次投资者投资需求丰富。资本市场投资者风险偏好不一，投资形态各异，层次较少的市场供投资者选择的投资项目有限，不仅投资者的金融投资得不到满足， 市场信息也容易失真，资产价格易被人为操纵。另一方面，从资本形成的角度看，通过资本市场，可以将投资者手中闲散资金转化为保障企业再投资所需长期性资金，此时，如果投资者多层次的投资需求得不到满足，会导致被动储蓄现象的出现，从这个意义上说，中国存在企业部门缺乏资本金的主要原因，并不在于缺乏资金供给，而在于资本市场体系多层次创新欠缺，尚不能有效地集中投资者闲散资金转换成企业发展的长期性资金。1.1.1经济新常态新常态下去杠杆压力增加。我国目前家庭部门债务水平和金融部门的杠杆水平总体都在可承受区间，但政府和企业部门债务增加过快，一些专家学者认为地方政府债务是中国经济的主要风险点，但相比地方政府债务，我国企业部门债务规模更大，风险更高，是中国经济一段时期需要重点解决的问题。我国目前企业部门总体依赖债务融资，股权融资比重偏低。2002年至2013年，股权融资在社会融资规模中平均占比只有3.02%，其中2013年、2014年分别仅为1.28%、2.64%，而稳健有序地去杠杆就必须切实发展资本市场多层次创新。1.2行业政策1.2.1美国及其他国家由于众筹的互联网特性，因此在公开宣称推介、面向非合格投资人以及众筹平台资格合法性等方面都和世界各国的监管政策存在或多或少的冲突。美国作为股权众筹的发源地，行业政策一直跟随行业发展进行不断修订，总体来看政府对于股权众筹行业是支持鼓励的态度，大力推动股权众筹的发展。2012年之前美国的股权众筹行业虽然发展较快，但在法律上始终与1933年《证券法》和1934年《证券交易法》所冲突。为解除对众筹法律限制，2012年美国国会通过了《初创期企业推动法案》(简称“JOBS法案”)，正式将众筹融资合法化。符合JOBS法案的证券发行可以豁免《1933年证券法》下的发行注册，其主要内容如下表所示：表格19：《JOBS》法案主要内容参与各方主要内容筹资者每年通过网络平台发行证券不得超过100万美元投资者年收入／净资产不足10万美元每年所投金额不得超过2000美元或其年收入或资产净值的5%，取二者中较高值年收入／净资产超过10万美元每年所投金额不得超过其年收入或净资产值的10%，但上限为10万美元 众筹企业股东数量没有限制发行人明确基本信息披露义务资料来源：根据公开信息整理可以认为，JOBS法案的第二章是对合格投资者的众筹，由于发行人既可以广而告之，又可以享受证券发行豁免注册的待遇，因此这种模式是对传统私募的一种突破，可以视为“大私募”。法案第三章的实施细则已在2015年10月底获得通过，规定股权投资可以向合格投资者之外的广大投资者开放，可以称之为真正的众筹。第三章通过设立新的融资平台及设计新的机制，开放对大众的众筹，实现对传统公募的突破；但通过对融资额和投资额设定上限，避免投资者的非理性投资冲动，可以视为“小公募”。其中最大突破在于：1.股权众筹融资投资者不仅局限于经认证的合格投资者(AccreditedInvestors)，也扩大至非认证合格投资者(Non-AccreditedInvestors)。2.发行人出售给所有投资人的总额应不超过100万美元，包括该交易发生前12个月内依照相关规定累计出售的所有金额。3.规定了个体投资者在连续12个月内对全部发行人的累计投资上限：1)如果个体投资者年收入或者资产净值不超过10万美元，则投资上限为2000美元，或该投资者年收入或资产净值的5%，两项中的较大值;2)如果个体投资者年收入或者资产净值达到或者超过10万美元，则投资上限为该投资者年收入或资产净值的10%，最多不超过10万美元。4.股权众筹融资必须通过股权众筹中介，即在美国证券交易委员会及行业自律组织登记注册的交易经纪商或集资门户（股权众筹平台）。5.股权众筹中介应当按照监管机构要求，(1)提供包括与投资风险和其他投资者教育材料相关的信息披露，确保每位投资者能够审阅投资者教育的相关信息，充分了解投资风险；(2)对发行人进行相关尽职调查；(3)维持独立、客观的中介地位，禁止任何利益输送。6.发行人应当按照监管机构要求，向投资者及中介定期披露相关信息，并禁止广告宣传、利益输送等行为，以充分保护投资者和公众利益。7.所有通过这种方法融资的企业必须按照美国证券交易委员会的有关规定披露所需要信息，对投资人保持透明。从JOBS法案TitleⅢ的细节可以看出，对于股权众筹美国监管部门始终未放松对其监管，而是采取了收放结合的方式，一方面降低创业公司进入资本市场的门槛，另一方面通过（1）对融资企业融资总量上限的控制，包括对单一投资者在一定期限内融资累计量上限控制；（2）对融资企业信息披露、禁止利益输送等义务进行明确；（3）强调必须通过中介平台进行网络公众募集；（4）详细规定股权众筹中介机构的权利义务范围，并将部分监管职能转移给中介机构；（5） 对公众募集所获证券进行流通限制等一系列机制，对股权众筹进行限制，强化对公众利益和投资者的保护。欧盟各国对众筹监管的进程和态度有较大差别。意大利、法国等国家迅速出台或修改法律文件，积极监管，尽量减少规则的模糊性;德国等国家没有进行主动监管，主要依靠现有规则进行调整。整体而言，各国基本都在欧盟现行金融和投资法律框架下，对众筹活动和服务所涉及的问题分模式进行监管。意大利。规定对于单笔投资金额少于500欧元并且年度投资总额少于1000欧元的投资者在互联网众筹平台上注册时可以免于提交风险承受能力信息表。韩国。2015年7月通过的《金融投资服务与资本市场法案》，金融服务委员会将个人投资的上限规定为每家公司每年五百万韩元（约合4400美元），在股票发行完成的一年内，公司所有人以及主要持股人不得出售股份。德国。今年早些时候，德国议会通过《小投资者保护法案》，多数与众筹有关的规定在七月出版后正式实施。根据新草案规定，许多散户通过众筹平台的投资金额不能超过1000欧元，但对于高收入投资者来说，投资额度可以为其收入的两倍，上限一万欧元。对于投资金额不能超过一万欧元的投资者，其流动资金至少需要超过十万欧元。新草案规定，如果公司通过众筹平台的融资没有超过250万欧元，就不用提供关于公司投资及投资风险的招股说明书。总的来说，国外立法普遍将股权众筹视为证券发行，并普遍建立了小额股权众筹融资豁免审批制度。1.1.1中国国内政策目前我国尚未出台专门的法律、行政法规、规章对股权众筹加以规范。但相关机构、组织出台了一些规范性或指导性文件，主要有以下文件：表格20：国内相关政策法规时间政策法规内容要点2014.12中国证券业协会发布了《私募股权众筹融资管理办法(试行)(征求意见稿)》在股权众筹非公开发行性质、股权众筹平台定位、投资者的界定与保护、融资者的义务等方面，对股权众筹的监管问题进行了初步界定。把股权众筹分为公募众筹和私募股权众筹，定义合格投资者的门槛，股权众筹平台的准入标准等。列出了九条股权众筹平台的禁止性行为，如不得进行股权代持，不得进行证券的转让业务等。该文件目前仍为征求意见稿。 2015.03中国证券业协会对《私募股权众筹融资管理办法（试行）》进行了最新修改1.投资者(单位或个人)投资单个融资项目的最低金额要求:从不低于100万元降至不低于10万元;2.金融资产方面:从不低于300万元降至不低于100万元，或最近三年个人年均收入不低于30万元(个人);取消了净资产不低于1000万元的要求(单位);3.对中介机构有了明确规定：（1）中介机构对募集资金要设立专户管理，对从事关联交易的，应当遵循投资者利益优先的原则，防范利益冲突，并履行信息披露义务；（2）中介机构可以自建众筹平台，也可以通过外包的众筹平台开展股权众筹融资相关服务；（3）最近一期经审计的净资产需不少于500万元人民币。2015年4月20日全国人大常委会审议版的《证券法（修订草案）》第十三条规定通过证券经营机构或国务院证券监督管理部门认可的其他机构以互联网等众筹方式公开发行证券，发行人和投资者符合国务院证券监督管理部门规定的条件的，可以豁免注册或核准”。2015.07人民银行等十部门发布《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》《意见》首次明确了股权众筹平台的概念、业务模式、发展定位、监管部门等重要信息。股权众筹融资中介机构可以在符合法律法规规定前提下，对业务模式进行创新探索，发挥股权众筹融资作为多层次资本市场有机组成部分的作用，更好服务创新创业企业。意见中指出股权众筹融资必须在中介机构平台进行，股权众筹融资方应为小微企业，应披露必要信息，投资者应具备风险承受能力，进行小额投资，股权众筹融资业务由证监会负责。该文件属于政策性指导意见。2015.07中国证券业协会发布《场外证券业务备案管理办法》明确股权众筹是场外业务，开展私募股权众筹并接受备案主体主要有证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、证券投资咨询机构、私募基金管理人等五类。该文件属于行业自律性规则。2015.08中国证券业协会发布了《关于调整个别条款的通知》将《场外证券业务管理办法》第二条第十项“私募股权众筹”修改为“互联网非公开股权融资”2015.08中国证监会下发《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》通知中明确定义股权众筹的概念，把市场上通过互联网形式开展的非公开股权融资和私募股权融资行为排除在股权众筹的范围之外。股权众筹明确为，通过互联网形式进行公开小额股权融资的活动，把公开、小额、大众作为股权众筹的根本特征，规定“未经国务院证券监督管理机构的批准，任何单位或机构不得开展股权众筹融资活动。”该文件属于证券监督管理机构下发的工作文件。资料来源：根据公开信息整理综上所述，根据我国目前监管思路，股权众筹分为两种：一是列为公募类型的股权众筹融资，基本思路是实行牌照管理。2015年12月25日，中国证监会发布2016年发展资本市场的五项重点工作，其中第四项工作是“开展股权众筹融资试点。但是这个过程是循序渐进的，不会形成一拥而上的局面。”表示未经国务院证券监督管理机构批准，任何单位和个人不得开展 股权众筹融资活动。目前，一些市场机构开展的冠以“股权众筹”名义的活动，是通过互联网形式进行的非公开股权融资或私募股权投资基金募集行为，不属于《意见》规定的股权众筹融资范围。根据有关规定，未经国务院证券监督管理机构批准，任何单位和个人都不得向不特定对象发行证券、向特定对象发行证券累计不得超过200人，非公开发行证券不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。另一个是互联网非公开股权融资。依规进行中国证券业协会的备案管理，合规经营，健康发展。具体包括向中国证券业协会会员提交申请为会员，接受一个证券从业者的资格、要求和自律规定。向中国证券业投资基金业协会提交申请成为私募基金管理人登记，向中证机构间报价系统有限公司进行登记和申请权限申请。经营中所开展的私募股权融资信息，通过场外业务报告系统向中证报价进行备案。1.1.1国内试点开展情况目前国内已有多地开展了股权众筹的融资试点。2015年5月13日，上海市批准，将在上海发展互联网金融股权众筹融资试点。2015年8月7日，证监会表示，正在抓紧研究制定股权众筹融资试点的监管规则，积极推进试点各项准备工作。2015年8月初，广东金融办对外发布《广东省开展股权众筹试点工作方案》。2015年10月19日。北京市人民政府正式发布《关于大力推进大众创业万众创新的实施意见》，提出“积极开展股权众筹融资试点，打造中关村股权众筹中心。”2015年10月31日，中韩双方考虑在山东省开展股权众筹融资试点。2015年11月13日，天津出台的《天津市金融改革创新三年行动计划》中提到“积极申请股权众筹试点，支持创新创业企业发展。”1.1.2行业法律监管问题小结（1）监管滞后，行业呈现无序生长状态。 与其他投资产品相比，股权投资虽然具有高收益，但也具有高风险，尤其对于缺乏专业投资经验、抗风险能力较弱的大众投资者而言。监管缺失导致这一行业长期处于无准入门槛、无行业标准、无监管机构的“三无”状态。这种鱼龙混杂的乱象不利于一个风险行业健康、良性的发展，也会干扰国家金融秩序。（2）法律灰色地带与法律红线交叉密布。股权众筹通过互联网平台面向大众进行融资，核心特征是小额、公众，即通过降低融资额度，达到汇聚大额资金之目的，其本质是公开发行股份。《中华人民共和国证券法》（“《证券法》”）明确规定“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券”，并将未经核准“向不特定对象发行证券”等情形均纳入违规公开发行的范畴。此外，《中华人民共和国刑法》（“《刑法》”）和《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》将违规发行证券行为纳入“擅自发行股票、公司、企业债券罪”范畴进行处罚。囿于法律的严格规定，股权众筹业务发展“顾虑重重、缩手缩脚”。目前各股权众筹平台均严格控制投资人数量，这虽然在一定程度上可以降低合规风险，避免触及法律红线，但却严重降低了业务运作效率，违背了股权众筹之“众筹”初衷，无法充分发挥互联网金融“聚沙成金”的实质优势。（3）行政配套程序效率低下。受限于公开发行的禁止性规定，大部分众筹平台不得不采取线上与线下相结合的方式，即领投人（作为普通合伙人）与跟投人（作为有限合伙人）设立合伙企业，以合伙企业的名义进行投资。故合伙企业的设立是整个众筹程序中的关键一环，但在实践中，工商部门完成合伙企业注册登记的时间较长，且程序繁琐，一家合伙企业从申请到完成注册，通常需要耗费一到两个月的时间，远远无法满足项目快速融资需求。（4）股权众筹平台定位模糊，各主体权利义务不清晰。股权众筹平台是众筹融资门户，也是连接投资人与融资人的关键纽带。各国法律对于股权众筹平台的权利义务均有明确规定，并以平台角色为核心确定其他主体的权利与义务。但目前实践中，关于股权众筹平台的性质和定位无法统一，各平台做法差别较大，譬如，有些平台将自身定位为居间服务中介，有些平台将自身定位为纯粹信息中介，有些平台甚至作为领投人直接参与投资……各主体之间法律关系缺少指引性依据，一旦产生纠纷，司法判决千差万别，不利于对用户的利益保护，也不利于整个行业在起步期的稳固发展。（5）投资者保护机制的缺失。 股权众筹将传统线下投资转移到互联网，且相当一部分股权众筹是通过设立有限合伙企业方式进行，投资者与融资企业无直接接触，投资者对于融资企业的了解及投后管理大部分依赖于互联网平台及管理合伙人。如何能确保融资人充分、及时、客观地向投资人进行信息披露，避免引发欺诈等恶性事件，是投资者保护机制的重要内容。但目前大部分平台将重点放在项目投前，投后管理及投资者保护机制严重缺失。总之，众筹模式在现有的法律法规下可能无法实现快速成长，主要原因有三点：一是受公开发行限制，众筹只能在特定的投资者范围内进行，无法面对所有公众；二是受股东人数限制，募集资金额度有限；三是大部分众筹平台仅能通过返还实物、服务作为回报，不能以股权、债券、分红或者利息等金融形式作为回报，更不能向支持者许诺任何资金上的收益。除法律体系的受限之外，投资者退出机制亦尚未完善。相较于上市公司股票可以在交易所自由流通，以及成熟的VC、PE投资项目可以采用通用的行业惯例，众筹的法律体系并不完善，采用何种退出方式、何时退出都存在诸多问题。另外，不同于债权借贷拥有协定的期限与利率水平，可以进行事先约定，并且相对风险较小，股权众筹关注的则是创业项目将来的发展，不但收益无法保证，资金回笼期限更是非常不固定。1.1行业风险与应对措施1.1.1投资活动固有风险风险与收益，是投资活动中相伴相生的产物，只要参与了投资，就必然要承担某种程度的风险。股权众筹作为一种投资渠道，也不可避免地附带着这类风险。一是公司持续亏损。由于目标公司大多处于初创期，其发展前景不明朗、盈利能力无保障，所以投资者是否有回报就存在着高度的不确定性。二是公司大股东利用控股地位侵害小股东权益。一般而言，股权众筹的投资者在公司中所占的股份比例都不高，创业团队是公司的实际控制人，类似于公司发展、利润分配、收购合并等这类重大的议题几乎都由实际控制人决定，小股东如果与大股东意见相左，是很难实现自己的主张的。在现实中，长期不分红的有限责任公司甚至上市公司比比皆是，控股股东一方面通过出任管理层获取高额薪酬，另一方面又利用大股东地位左右股东会导致长期不分红或只是象征性分红，小股东们进退维谷、处境艰难。 三是股东退出机制不完善。如果是上市公司，股东的退出机制比较顺畅，因为上市公司的股票可以在交易所自由交易，股东只须卖出股票即可。而在有限责任公司中，由于其闭合性的特点，股东要退出公司甚为不易。一是股东股权转让受限于法律规定；二是受限于公司章程；三是有限公司股权流动性弱，上市公司股票可以通过交易所便利地交易，而有限公司股权交易有诸多不便，导致股权要么无人问津，要么折价转让。1.1.1众筹模式自有风险众筹模式虽然解决了很多行业痛点，但其模式本身也存在一些固有的风险。一是公司估值不易确定。一家公司在初始成立时，各股东依出资比例享有公司相应的股权，股权比例清晰，一般不会存在争议。然而在公司成立后面向投资者进行融资，融资金额占公司股权多大比例，是一个较难确定的问题。摆在投资者面前的问题是：如何确定公司估值。在公司估值的背后，实质上反映的是新增股东所占公司股权比例的问题，这是涉及股东权益的最根本所在。二是众筹平台融资款项的管理。目前的众筹平台一般都把自己定义为中介平台，不参与实际的投融资活动。然而由于融资不确定性和时间差等原因，融资款总是汇集到平台并且沉淀下来，平台实际上发挥了管理人的作用去管理、划拨相应的款项，如融资成功把相应的融资款划拨到目标公司，融资失败把认缴款退回给相应的投资者等等，这都有赖于平台的业务水平、管理能力、风险控制等因素。三是融资结束后的监管。从法理来讲，上市公司因其向社会公众募集资金因而具备公众属性，为公众利益考虑故而需接受监管部门之严格监管，最大限度的保护投资者的权益。而通过股权众筹进行融资的公司并非上市公司，故不能适用《证券法》关于上市公司融资及监管的规定。在现实中，众筹平台的监管受制于成本、专业、资质等因素，公司融资后，其资金运用是否合理、管理层是否尽勤勉义务、大股东是否滥用公司法人资格、公司盈利能力是否增强等等方面，并没有相应的制度要求其公开或接受监管。1.1.2操作模式特定风险在众筹的具体操作流程中，由于业务模式的不同也会带来一定的风险。 一是持股方式。目前众筹最具特点的环节是，投资者并不直接成为公司股东，而是协议成立有限合伙企业，对内将众多投资者集合在一起，对外以单一主体身份加入目标公司，目前几乎所有的众筹平台都采用合伙企业的模式。但在股权众筹中，投资者订立合伙协议组成有限合伙企业成为有限合伙人，不仅彼此间无信任基础，更因有限合伙人的地位而对外没有执行合伙事务的权利，而必须由特定的普通合伙人执行合伙事务，这样内无信任基础外无主张权利的合伙企业，存在着很大的风险。二是领投“陷阱”。在融资需求发布后，融资方往往会寻找机构投资者或有投资经验的专业投资人士先行认购部分股权，然后由其成为领投人，待其他投资者认购满额后，领投人牵头成立有限合伙企业并成立普通合伙人，其他投资者为有限合伙人，领投人对外代表有限合伙执行事务。但在我国社会征信体系尚不完备的情况下，个人信用的功能非常有限，仍不足以支撑实体中的风险管理需求。部分众筹平台要求领投人对融资方进行担保，各自担保的范围有所不同，使得这种担保的功能非常有限。另一方面，领投人的角色也容易诱发道德风险。融资开始后，融资方与领投人事实上已经达成某种紧密的联系，领投人不但对融资是否能如期完成起到非常重要的作用，而且在以后的公司管理中也代表众多投资者实际履行其在公司的股东权利，是否能忠实代表投资者利益而行使权利实则有赖于领投人的个人品质。然而可以发现在整个过程中对领投人行为并无太多的约束条件，相反领投人所得到的现实利益却是量化可见的，使得容易诱发道德风险。1.1.1法律风险一是违法我国有关证券发行的规定。根据《中华人民共和国证券法》第十条的规定，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。有下列情形之一的，为公开发行：(一)向不特定对象发行证券；(二)向累计超过二百人的特定对象发行证券；(三)法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。二是可能构成非法集资而触犯刑律。2010年12月出台的《最高人民法院关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第6条规定：“未经国家有关主管部门批准，向社会不特定对象发行、以转让股权等方式变相发行股票或者公司、企业债券，或者向特定对象发行、变相发行股票或者公司、企业债券累计超过200人的，应当认定为擅自发行股票、公司、企业债券罪”。三是股权众筹平台权利义务模糊。目前股权众筹平台与用户之间的关系需进一步理清，并在双方之间设定合理的权利义务关系，为今后可能出现的法律纠纷的解决提供可靠的依据。 1.1.1股权众筹风险防范一是加强对投资者的准入限制。首先，收入上要对个人和机构投资者设定不同的标准，应借鉴一定地域范围内的平均工资标准，考量收入是否超过一般人的最低生活消费要求，以求最大限度的保护投资人。其次，对于风险识别能力应当从投资者从事的行业，投资人以往成功投资的案例来进行考量，以甄别没有对相关领域风险识别能力和经验的个体；而对于风险承担能力，为了不过分的对投资者审核而使其丧失投资的积极性，主要通过明确的风险提示和对收入的审核进行。最后，认购金额的要求在股权众筹的角度主要是为了防止一个项目的投资者过度分散，导致权利义务过于复杂而阻碍融资过程的进行。二是加强信息披露。要充分披露平台的相关信息和项目相关信息，并对投资人进行足够的风险提示。此外，为了防止项目审核推荐中极易发生的欺诈风险，线下约谈便是一个很好的环节。投资人与筹资人可以先行在网上进行撮合，觉得心仪或达成初步的意思之后便可进行线下约谈，进一步了解对方的相关情况，这样可以通过面对面的实际接触来降低合同欺诈的可能性。三是加强项目管控。一方面控制资金流，出于对资金安全性的考虑，平台是不能经手或负责管理资金的，一般可选择托管给可信任的第三方平台或银行，由投资者与筹资者协商约定向托管方支付一定的管理费用。另一方面控制整个项目的筹资规模，防止其对市场可能存在的潜在风险。1.2行业挑战目前，在整个股权众筹生态圈中，上游是众筹平台，如京东众筹、因果树、牛投网、蝌蚪众筹、原始会、天使街等，其次是项目方和项目领投人，如机构投资者或者知名天使投资人，下游则是广大的个人股权投资者。股权众筹开启了股权投资的低门槛时代，早期创投机构如天使汇、原始会等平台大致探索出并确定了这个行业的一系列规则规范，而当下互联网巨头的进场则使整个行业向专业化、高端化迈进，无形中抬高了行业的门槛。到目前为止，对于股权众筹这个新生事物，官方层面一直没有完全定调，发布的各种规章制度也是以“意见”“试行办法“等形式进行引导和梳理。这都传递了一种 包容和克制的信号。当然，股权众筹作为一个新生事物，其自身尚未解决一些缺陷，无论是先天的还是后天的，都使一些投资者保持着冷静的观望。1.1.1优质项目少为了高平台项目的吸引力，项目管理团队会大量搜集项目，并按照规定进行逐步严格筛选，在经历大量的行业调查和对创业团队、项目的严格审核后方能挑选到真正满意的项目。这一过程不仅耗费大量的劳动资源，时间成本，而且优质项目的数量是有限的，从投资界公开的数据来看，能获得投资机构投资的商业计划书的比例大约是1%-5%，因此优质项目成为各大平台间争夺的宝贵资源。在优质项目的界定上，平台的筛选门槛要远远高于债权融资项目的水平。股权投资，尤其是天使期的股权投资注重项目的发展和未来，如果没有可靠的市场前景，值得信任的创业团队，足够优秀的业务模式难以获得投资者的青睐，唯有真正优秀的项目，才有资格成为股权投资的对象，而这无形中加大了平台项目筛选的难度。1.1.2估值定价难股权众筹的估值定价难题表现为两方面:首先，股权投资需要经历深入的行业调研，在掌握行业发展阶段、当前市场竞争情况、未来发展趋势和潜力等关键信息的情况下，才可对当前项目形成一定的价值判断。股权投资注重行业分析，不同行业间存在很大的差异性，在不熟悉的领域进行投资，风险难以掌控，更无法合理的对项目进行估值定价。其次，股权投资估值方式各不相同，目前存在的股权估值方式多达十余种，多种评估方法得出的结论难以达成一致，行业内目前仍没有一种通用、准确、标准化的价值评估方法，股权众筹项目的估值定价往往依靠于创业者自己的拍脑袋及一些平台的简单评估。在此情况下的估值定价是否科学及公平，值得商榷，这为股权众筹平台的项目融资带来了潜在的挑战。1.1.3建立信任久传统的天使投资需要由投资方对投资项目和团队进行全方位的考察，从团队人员的学历背景、工作经历，到项目的行业背景、市场分析，多角度辨别投资对象的优劣。股权众筹平台也会在调研阶段尽力全面地挖掘投资对象的信息， 以求在不了解、不熟悉的情况下形成完善的初步判断。但是由于投资人对投资对象的陌生性，项目的融资需要建立在一定的信任基础上，而项目尽调就是建立投资方对项目信任的第一步。与项目投资者而言，其能获得的信息多来源于平台对项目的介绍，项目推介会、项目路演活动，这些间接信息无法保证投资者对项目的信心以及对创业团队信任的建立。解决投资者的信任建立问题，成为困扰股权众筹平台吸引投资者的难点之一，长久信任的建立不仅仅依赖于项目本身，平台以往的成功融资经验，领投人的号召力等条件都成为影响信任建立的关键。1.1.1退出周期长股权众筹关注的是创业项目的将来发展，不同于债权借贷拥有协定的期限与利率水平，可以进行事先约定，并且相对风险较小;而股权投资不但收益无法保证，资金回笼期限更是非常不固定；股权投资，一般来说，短则二三年，时间长的项目可能需要五年、八年，甚至十年、二十年。在此情况下，如何保证投资者的信心，同时建立起资金流动和投资退出的高效渠道，成为投资者关注的焦点。1.2未来趋势1.2.1众筹生态趋势股权众筹未来的生态发展可以参考中国人民银行金融研究所的提法，即股权众筹发展的“54321”方案。表格21：股权众筹发展的“54321”方案方案内涵“5”指股权众筹定位为中国的五板或新五板，作为多层次市场的一个延伸；“4”指不拘泥于传统金融投资的公募和私募两个类型，而是在此基础上再分层，构建“公募、小公募、大私募和私募”的多层次发行机制；“3”指股权众筹可根据融资企业的不同发展阶段分为“种子层、天使层和成长层”三个层次；“2”指两条底线，即众筹平台不能搞资金池，也不可作担保；“1”指一条红线，即不能穿透目前《公司法》和《证券法》规定的200人的法律红线。资料来源：中国人民银行金融研究所 （1）股权众筹合规化为了适应我国股权众筹的现状，促进股权众筹市场的发展，使股权众筹市场真正成为我国多层次资本市场的有益补充，通过修改现行相关法律，以扩大股权众筹的适用范围，给股权众筹提供一个更加宽松和充满活力的创新法律环境。因此，公募版股权众筹在加大对投资者利益保护的同时也会放宽投资金额下限、投资人数上限的管制，真正发挥股权众筹小微金融的作用。（2）股权众筹O2O化目前的股权众筹大多是线上筹资，但仅有在线的股权众筹是不够的，为了保证投资质量，提高投融资交易的匹配效率，股权众筹平台可以采用O2O模式，也就是将线下挖掘的好项目放在线上发布并推介给投资人，将线上发布的项目进行线下路演和推介，以促成交易。这种模式必然成为股权众筹发展的趋势和方向。（3）股权众筹生态化股权众筹要得到发展，不能仅以一个平台而孤立的存在。要发展成为多层次资本市场体系中的一员，必须与其他资本市场建立有机的联系，这就是股权众筹的生态化。股权众筹只有生态化才能发挥其效用，未来生态化的趋势主要表现为如下两大方面：第一，股权众筹平台将与孵化器、创业训练、天使投资基金、创业者、创业服务者等建立连接，为靠谱的创业者提供系列服务，从而培育出大量的优质靠谱好项目，有了靠谱的好项目，就可以发挥平台的作用。第二，股权众筹平台将与国内的新三板、区域性的产权交易所、证券交易所及境外的各类证券交易市场建立广泛的联系与有效的衔接，成为这些股权交易市场的前端、交易目标的输送者和提供者。这样的有机结合能够使股权众筹市场成为多层次资本市场的一员，与其他股权交易市场有机衔接，以发挥其独特的股权融资作用。1.1.1产品创新趋势股权众筹行业自兴起以来，在既有规则之内，做了不少创新。比如36氪股权众筹制定了定向邀请和老股发行等特殊游戏规则。其中定向邀请是允许众筹项目在预热阶段，由创始人或领投方邀请特定对象参投，这样的好处是可以直接选定一些除了股权之外还能提供各种资源的潜在投资人。老股发行是给拿到了A轮后的创业者一个出让少量股份的机会，也即徐小平等天使投资人提到的“1%快乐”，创业者在A轮后出让1%股份套现，以改善生活，快乐创业。未来，股权众筹将有更多的创新空间，主要有以下几种：一是可转债。 在现行法律法规体系下，我国的可转债指的是上市公司发行的可转债，但该模式也可以用于非上市公司，其好处是可以化解投资人的股权投资风险，在投资期结束后，若投资人愿意将债权转为股权成为公司股东，则可以行使权利，若到期后并不看好公司则可以拿回本金及收益。该模式等于赋予了投资人可选择的权利，等于投资人拥有一个具有附加值的债权。当然，正因为拥有选择权，可转债与一般债相比，融资方给予的收益或利率比较低。该模式可以作为股权众筹的补充，对丰富股权众筹产品、满足投资者个性化需求及投资偏好具有较大的作用，但也面临一定的法律风险。二是股权期权。在现行的法律法规框架下，股权众筹受制于200人的问题。对于部分需要突破200人的项目制约很大。若采用股权期权的办法，对于参与众筹者，承诺给与期权，设定一个条件或期限，待条件成熟时以约定的价格授予参与人购买一定数量股票的选择权，从而避开200人的上限约束，但是，该方案面临一定的法律风险。三是股权众筹支付对价创新。在目前的股权众筹中，投资人的出资方式为现金。该支付方式显然过于单一，融资公司往往需要的不仅仅是资金，有时也需要专利、品牌或者设备、场地等非金钱性资源。在此情况下，可以考虑多种形式的出资方式，比如场地人资、知识入资、设备入资等多种形式，从而使得股权众筹融资的支付对价更多元化。四是组合式股权众筹。作为新金融的众筹融资平台需要向综合化服务迈进，因为融资方的需求是多元的。例如创业项目在进行股权融资时，也考虑进行部分债权融资，在进行债权融资时也考虑进行产品众筹，这些组合众筹都有各自的优势，这对早期项目及刚创立的企业发展来说，都具有很大的促进作用。1.1.1技术创新趋势基于区块链的互联网底层金融创新，将使得金融活动的几乎所有行为产生在网络并且有据可查。这将对股权众筹行业产生深刻影响，极大地解决资金募集、信息披露、信息不对称等行业问题。将来从一个产品的生产，IDEA，甚至到它的所有供应链，全部可以通过互联网化去实现众包、众筹，以及在众筹之后的价值分配。股权众筹与现有的繁杂冗长、极其低效的运行机制不同，未来的公司会形成更加高效的组织形式，并且会让每个人有从事的事情上获得的价值与所有权对等，组织更为随意自由自主。按照这个逻辑发展，可能在不久的将来，或许5到7年的时间，目前公司的这种组织形式会不复存在，IPO也将一同消失。这很可能不仅仅是融资方式的创新，更是企业组织形式的革命。当前已经出现这种技术创新的萌芽，比如美国的Angellist、CircleUp中国的InnoTree，都已经开始研发数据模型来对企业进行调查、估值和排名，并进行投融资撮合。这种还带有这一代技术痕迹的技术设想将在互联网金融的底层技术普及后迅速形成趋势，甚至会变成行业标准。 1.1小结中国的股权众筹行业经过5年的发展，已经逐渐成为高净值人群资产配置的渠道之一，年交易额达到50亿人民币左右的规模。但是现阶段股权众筹行业的发展仍然是不平衡的。资本的觉醒以及互联网的加速渗透发展，将让大批的用户进入私募股权投资市场。同时在大众创业，万众创新的背景下，创业型企业大量涌现（速度全球第一）却融资困难，缺少相关配套服务。现有的股权众筹平台虽然发展较为迅速，但只能说解决了一小部分的客户需求。大部分平台在众筹流程、投资者审核、投资方式等方面做了一些创新，但这些仍然不够。现阶段行业迫切需要解决两个问题：一是信息披露的准确性和及时性；二是如何将股权众筹由“大私募”变成真正的“小公募”。前者可以借助技术创新来实现，比如美国的CircleUp估值模型来给平台上的企业进行估值分析就是可以借鉴的思路。而后者就依赖于相关法律的配套施行。或许美国的《JOBS法案》可以给我们一点启发。总之，在充分解决诸如信息精准披露、科学的风险定价体系、投后管理、增值服务等行业痛点后，相信股权众筹平台会在国内步入成熟的发展轨道，真正成为中国的五板或新五板，作为健康的多层次资本市场的一个最重要的基础。'